汇率决定理论是国际金融理论的核心内容之一,首要分析汇率受什么原因决定和影响为一国货币当局策划汇率政策供应理论根据。汇率决定理论随经济事态和西方经济学理论的成长而发展,首要包含传统汇率决定理论、现代汇率决定理论和均衡汇率理论。
现代汇率决定理论是20世纪60—70年代后问世的汇率决定理论,其特点是用一般均衡的分析方法探讨均衡的名义汇率,而且侧重于资产市场分析。
20世纪70年代以前,占主导地位的汇率决定模型是放开经济条件下的凯恩斯模型。早期的代表性理论是Meade(1951)。随后 Mundell(1963)和Fleming(1962)对Meade的模型执行了重要的拓展,形成传统西方汇率决定理论的基础。即使 Mundell(1963)等早期汇率决定理论将资本市场和资本流动方面纳入放开的宏观经济学体系之内,但他们在处理资产市场均衡方面存在一部分严重不足。70年代阶段及其以后的现代汇率理论与传统理论的重要差别是研究汇率决定时顾虑到国际金融市场上存量均衡。
现代汇率决定理论的内容
(一)价格不变货币模型
二战后,Mundell和Fleming把国际贸易和资本流动引入经典的IS-LM模型,提出了静态 Mundell-Fleming模型。该模型是商品价格刚性的假定前提下通过货币市场均衡得出的汇率决定模型,有一定意义。但是价格不变的假定与现实显著不符,这致使该模型的事实运用价值有限。
(二)弹性价格货币模型
20世纪70年代,弗兰克·穆萨和贝尔森假定商品市场价格调整是及时和完全的,资本市场是高度发达和充分流动的,所以买入力平价成立,同期利率平价也成立,从而运用典型的货币主义分析方法,得到商品价格完全弹性条件下的两国间汇率决定模型。该模型突出了货币原因在汇率决定和变动中的作用。但是,该模型有关商品价格完全弹性的假定同样不符合现实,因此该模型在很多场合通然而检验。
(三)黏性价格货币模型
1976年,Dornbusch提出了黏性价格货币模型。他假定,资本市场完全流动,资产可完全替代,短时间内商品价格调整不具备完全弹性,因此买入力平价只有在长期内才可成立,而短时间内汇率可以偏离长期均衡值,偏离程度受市场首先是货币市场失衡和预期等原因影响。依照该模型,资本市场对经济中的各种内外打击会作出瞬间反映,而产品价格存在粘性,所以汇率变动短时间内存在“超调”现象, 这就一定程度地解释了短时间中汇率偏离由买入力平价决定的长期均衡汇率的现象。该模型所以也被称为“动态的Mundell-Fleming模型”。但遗憾的是,在很多场合,其对现实汇率的预期和解释仍显得偏差较大。
(四)资产组合平衡模型
黏性价格模型没有顾虑到资产事实上的不可完全替代性,没有顾虑到经常账户收支失衡的打击,也没有顾虑到预期原因。而20世纪70年代中后期布朗逊和库礼等学者在詹姆斯·托宾“资产组合选择理论”的基础上提出的“资产组合平衡模型”,则同样是基于价格粘性假说,但顾虑到了上述原因,综合分析了货币供求、其余资产供求和事实经济变量对汇率的影响,因此对解释短时间汇率的均衡及其从短时间均衡向长期均衡的过渡都有着较好的解释力。但该模型也存在不足:一是模型过于复杂,对模型成立要求的前提条件过于苛刻,甚至一部分变量的报告都很难得到;二是该模型过于强调了存量分析而忽略了流量分析,带有较多货币主义色彩,因此其就一定程度地存在如弹性价格货币模型一样的缺陷。
(五)REDUX模型
20世纪80年代,宏观经济学获得的一个巨大成就是构造出了一个具有坚实微观基础的动态一般均衡模型,进而开创了“新放开经济宏观经济学”。1995年,Ob-stfeld和Rogoff共同提出了REDUX模型,这是一个跨期 (Intertemporal)均衡分析模型。该模型假定所有产品价格都遵循一价定律,进而本国与外国价格指数存在买入力平价关系,然后再将微观经济学中的个人效用函数引申到本国典型家庭终生效用函数、消费函数及价格指数中,通过最优消费、产出和货币持有量均衡保证家庭效用最大化,最后通过跨期分析谋求平稳状态值,从而得出名义汇率的市场均衡值。依照该模型,均衡的名义汇率决定于两国(对数形式的)各自均衡的货币供给之差以及两国各自均衡的消费需求之差。 REDUX模型经历后人的改进后,对短时间汇率的预期有一定精准性,而且其得出的“长期来说货币中性,超调的汇率会渐渐向长期均衡值靠拢”的结论对长期中名义汇率的行情也有一定解释力。但总体来说,该模型对汇率运动的解释力还不能让人满意。
我们不难看出,上述现代汇率决定理论模型与传统汇率决定理论对比,越来越看好于用一般均衡分析代替局部均衡分析,用动态分析代替静态分析,用侧重存量分析代替侧重流量分析,而且假定前提越来越贴近现实,因此对名义汇率的解释力、预期力越来越强。但遗憾的是:总体来看,现代汇率决定理论对于名义汇率的解释力和预期力依然存在较大误差。