来源
贷款证券化
美国联邦政府为助推住房抵押贷款二级市场的成长也采取了一连串巨大措施。
第一，20世纪30年代经济危机之后，美国国会先后建立数家专业的政府信用机构，为抵押贷款发行市场供应支持。联邦住房贷款银行（FHLB）通过贴现窗口为发放抵押贷款的金融机构供应资金，帮助其处理流动性困难。联邦住宅管理局（FHA）为符合承保标准的住宅抵押贷款供应保险，联邦退伍军人管理局（VA）也对合格的抵押贷款供应担保，这两个机构不仅分担了贷款机构承受的违约风险，同期也促进了抵押贷款合约的标准化，为抵押贷款的二级市场流通创造了条件。
第二，政府也着手构建抵押贷款二级市场的专营机构。1938年，联邦国民抵押协会（FNMA又称Fannie Mae）成立，最初负责买入由FHA和VA保险或担保的抵押贷款合同，后国会于1970年授权其买入FHA和VA不供应担保的普通抵押贷款。1968年，从FNMA中分立出一个新机构，即政府国民抵押协会（GNMA，又称Ginnie Mae），职能是运用“政府的信用担保”支持FHA和VA担保的抵押贷款市场的成长。1970年，联邦住宅贷款抵押公司（FHLMC，又称Freddie Mae）建立，国会授权其买入经政府机构或私人机构保证的住宅抵押贷款，后其业务渐渐扩大到无保险或无担保的私人抵押贷款。
在这些措施的激励下，1970年，GNMA担保发行了第一笔基于FHA和VA保险的贷款抵押支持证券，标志着住宅抵押贷款证券化的正式开始。其后，FNMA和 FHLMA也以其购入的住房抵押贷款组合作为基础发行证券，并保证利息本金及时偿付。进入80年代，民营金融机构开始运用非官方信用提升的方法发行由常规家庭抵押贷款和商业性房地产抵押贷款支持的证券，由此美国住宅抵押贷款证券化进入飞速发展阶段。自住房抵押贷款证券化后，证券化技术日趋成熟，应用规模扩展到汽车贷款、信用卡应收款等各种资产。欧洲各国也纷纷效仿美国引进了信贷资产证券化，尤其在英法两国高达了较高的成长水平。亚洲对贷款证券化技术的开发较晚，1997年亚洲金融危机后，受于银行风险加大，贷款证券化得到了各国从来没有过的重视。
流程
住宅抵押贷款证券化
(1)构造资产池
证券化的发起人（原始贷款银行）对其持有的贷款执行梳理，尽量按相同质量和特质对贷款执行分类和评估，将可证券化的贷款过滤出来汇集成资产池。适于证券化的贷款应具备的理想标准是：能够在将来造成可预期的平稳的现金流；有连续一定期间的低违约率、低损失率的历史记录；本息偿还可分摊于贷款的整个生命阶段；贷款的初始债务人具有大量的地域分布和多样化的客户类型分布；贷款抵押物有较高的变现价值；贷款具有标准化的合约条款；资产池中的贷款数量需高达一定范围，且单项贷款在总金额中占比不宜过高。
(2)转让贷款
发起人一般并没有直接将信贷资产以证券形式卖出给投资人，而是将信贷资产基础组合转让给特设机构或其余中介机构，由其发行基于贷款组合的证券。特设机构（Special Purpose Vehicle，简称SPV），或称特殊目的实体，是专门以资产证券化为目的而成立的独立实体。SPV一般是发起人的子公司，也可由投资银行或其余第三方设立，其业务规模承受严格的法律制约，仅限于发行“资产支持证券”及用发行证券所得资金买入贷款。通过SPV发行证券，旨在达到风险隔离、表外融资、减弱税赋等目的。
贷款转让有三种首要形式。其一是债务更新，即首先终止发起人与原贷款债务人间的贷款合约，再由SPV与借款人之间按原合约条件订立一份新合约，替换以前的贷款合约，进而将发起人与借款人间的债权债务关系转换为SPV与借款人间的债权债务关系。其二是债务转让。无须更改或终止原合同，发起人将贷款合同项下的债权转让给SPV即可，但需要有原合同的条款支持（即无禁止转让条款等），而且需要以书面形式通知债务人。其三是从属参与。发起人与债务人间的原贷款合约继续有效，SPV与债务人间无合同关系，发起人也不必将贷款合同中的法定权利正式转让给SPV，导致部分地转让了收取贷款本息的权利。SPV对借款人无直接要求权，须依靠发起银行收取本息，仅当原始贷款合同条款显现巨大变动时，贷款参与权的买入者才可对贷款合同施加影响。
(3)完善交易结构
证券发行人买入贷款后，可以将与贷款偿仍有关的服务事项委托给服务人，为此要与服务人签订服务合同。服务人的职责首要是负责贷款到期本息的收取，并追收逾期的贷款本息。发起银行多在卖出贷款后继续供应贷款服务，发行人也可委托其余专业公司担任服务人。发行人仍需确定一位受托人并与之签订托管合同。服务人应将债务人归还的贷款本息存入在受托机构的信托账户，由受托人将之转给投资人，并对未分配款项执行再投资。另外，发行人还要与投资银行促成证券承销协议，并共同设计证券化承销方案。
(4)信用提升
若基础资产池的品质不甚理想，发行人需要利用信用提升技术使证券得到投资级级别，以改观发行条件，节约融资成本。按信用支持的来源不同，信用提升方式可分为内部信用提升和外部信用提升。
内部信用提升有多种形式，运用较为广泛的有下方几种：一是超标抵押。资产池有余下现金流，也即资产池造成的预期现金流总和在扣除某些适当的违约数额后，依然胜过需支付给证券投资人的现金流，进而向投资人供应保护。为达到现金流超标抵押，贷款支持证券的基础资产池务必是本金超标抵押的。二是直接追索。证券投资人保留向贷款卖方追索的权利，若借款人未能按时偿还贷款本息，投资人可以从贷款发起银行得到全部或部分支付。三是优先一从属结构。投资人权益分为优先债券和从属债券两部分，只有当优先债券持有人得到完全支付的情形下，从属债券持有人才可得到支付。发起人可以通过买入从属债券为优先债券持有人供应损失保护。四是利差账户。证券发行人将抵押贷款的收益扣除债券回报及证券化所需费用后的利差存入专门账户，作为贷款违约的预案金。
外部信用提升是指由第三方供应信用担保或保险。担保机构可以由专业担保公司、保险公司或其余银行等金融机构担当，允诺在资产池造成的现金流量不足时保证债券能按时还本付息，或是部分承受债券本息支付的责任。
(5)信用评级
资产支持证券与其余公开发行的债券一样需要执行正式评级，然而，评级内容与标准又与普通债券不尽相同。评级机构不仅要考察基础贷款的信用质量，还要评价贷款证券化交易结构的牢靠性（如基础资产能否真实卖出、能否规定了与发起人的破产实施隔离等），以及信用提升的力度等，以确定在贷款违约时，投资人能否还能及时收回利息和本金。
(6)发售证券
信用评级完成并发布结果后，承销商向投资人销售债券，发行方式可采取公募或私募，发行对象首要是机构投资人。发行人从承销商处获取债券发行收入，并向发起人支付买入信贷资产的价款。
工具
抵押资产证券化的运转流程
(1)转手证券
转手证券（Pass Through），一译过手证券，是抵押贷款证券化市场的首要证券品种。转手证券可以采取权益凭证或债权凭证两种形式。转手证券持有者所得到的现金流量取决于基础资造成成的现金流量，投资人定期收取由发行人“转手”的本金和利息。然而，投资人得到的现金流一般会差于抵押贷款的现金流，由于服务人、受托人和担保人要从中扣除适当的服务费和保险费。转手证券不对基础资产所造成的现金流作任何处理，尽管交易技术简单，但也自此伴生了一部分缺陷，如证券的现金流不平稳，投资人须承受基础贷款的提早偿付风险。而且，转手证券导致将贷款原始权益人的收益与风险转移并细化到每个投资人，投资人面对着相同性质的风险与相同水平的收益，很难同期吸引不同类型的投资人。
(2)转付证券
转付证券（Pay Through）的偿付现金流同样来自基础贷款债务人归还的本息，但其与转手证券的明显区别在于，它对基础贷款组合造成的现金流执行了重组，使证券本息的偿付机制发生改变，以满足对风险、收益、期限等具有不同偏好的投资人。转付证券因采取了现金流重组技术，可以设计出很多特质各异的品种，这里选择其中有代表性的两种加以介绍。
1、抵押担保债券
抵押担保债券（9119.html">Collateralized Mortgage Obligation，简称CMO）的特点是利用期限分层技术重组基础贷款组合的现金流，创造出不同期限档次的证券，投资人的风险与潜在收益随证券期限的延长而上涨。CMO的典型形式一般包含四级债券：A、B、C级和Z债券。贷款组合的现金流首先用于支付A级债券的本金，当完全偿付后，转而支付B级债券的本金，同理再行支付C类债券本金。A、B、C级债券在发行日开始即按票面利率支付利息，目前三类债券本息都被偿付后，从资产池中造成的余下现金流方可用于支付Z债券的本息。Z债券是应计利息累积债券，在其前面各级证券本息被清偿后，才开始享有利息和本金收入，未支付的当期利息累积起来加入其本金余额。Z债券存在的效应是，前N级债券的本金支付因Z债券利息的推迟支付而增速。
2、剥离式抵押支持证券
剥离式抵押支持证券（Stripped Mortgage-Backed Security，简称S抵押贷款支持债券）的特点是将同一贷款组合收到的本金和利息在投资人间执行不平衡的分配。剥离证券的极端形式是只付利息（I/O）债券和只付本金（P/O）债券。I/O债券的投资人收到基础贷款组合造成的利息收入，P/O债券的投资人收到基础贷款组合造成的本金收入。P/O债券以差于面值的单价卖出，投资人收益率大小取决于贷款提早偿付速度，速度越快，本金现金流的净现值越大，收益率越高。I/O债券没有面值，与P/O相反，其投资人不期望发生提早偿付，由于如此会让未清偿本金下滑，利息收益就会减弱。受于借款人的提早偿付速度与抵押贷款市场利率呈负有关，所以，P/O证券和I/O证券的收益率对市场利率改变的反映方向相反，二者都可作为套期工具。
会计处理
贷款证券化给会计证实导致了全新的课题，其核心在于，发起人的证券化举动是作为资产销售处理依旧作为担保融资处理，不同的处理方法将对发起人的财务报表造成巨大影响。若发起人的交易举动被觉得是“真实的卖出”，已售贷款就可以从发起人的资产负债表内移出，与之对应，发起人得到的销售收入是其增长的现金资产，销售收入和已售资产价值间的差额是交易损益。若证券化被看为发起人的担保融资举动，贷款将依然保留在发起人的资产负债表上，以贷款现金流为担保而发行的证券则作为发起人的负债。
自此可见，证券化会计处理困难之所以受尽关注，是因其关系到证券化结构是否达到被转让贷款的表外处理，即贷款是否从发起人的资产负债表中剥离。如要达到表外处理，证券化务必被设计为真实的卖出，而非担保融资。真实的卖出的传统证实原则是，若发起人仍保留已转让资产实质上所有的收益和风险，证券化交易应视同融资，即表内处理，那么名义上的贷款转让并没有反应为表内资产降低，否则，证券化交易应作为销售，即表外处理。受于传统的会计证实方法存在一定局限，美国财务会计准则第125号提出，决定一项资产交易是否执行销售处理要看其控制权能否已由转让方转移给受让方，而非看其交易形式。
作用
银行作为信贷资产的发起人和销售者，在证券化中可以得到多方面的直接收益。
首先，银行可快速得到流动性。贷款证券化使贷款具有可交易性，为银行流动性管理给予了一条新的可选渠道。银行将其持有的一部分贷款通过证券化转让出去，提早收回资金，以便安排组织新的、更具投资效益的贷款项目，或使资金周转紧俏的困难得以减轻。
其次，银行可以分散和转移信贷风险和利率风险。贷款证券化更改了银行“生成――持有直至到期”的传统信贷运营管理模式，银行能够借助证券化将信贷组合过分集中的违约风险分散转移给大量投资人，避免因持有对特定客户、行业或区域的大批贷款而或许产生的风险累积，优化信贷结构。同期，银行可以利用证券化将中长期贷款提早变现，调整长期资产和短时间负债期限非对称的不匹配所形成的利率风险敞口，向证券投资人转移贷款内含的利率风险。
最后，银行还可利用证券化提升资本足够率。依据巴塞尔协议的资本要求，银行在扩张其风险资产的同期须相应增长其资本范围。通过证券化，银行可将部分贷款移至表外，进而降低风险资产，以高达资本足够度的监管要求。
在贷款证券化过程中，银行作为贷款卖出方不仅得到上述利益，还可以在卖出贷款后继续维持服务者的角色。大银行往往可以充分发挥在客户信息、市场占有、信用评估、贷款组织、监督管理、追讨未偿债权、资产管理方面的优势，专门从事组织――发放――卖出――管理贷款，充当中介服务商，在不占用信贷资金的条件下赚取不错的手续费。
法律保障
1、贷款证券化的有效运转需要法律的规范和保障
贷款证券化的运转过程，简言之就是将信贷资产组合后卖出以该资产组合为担保的证券，并向投资人支付本息的过程。具体说来包含下方几个基本环节：（1）组合资产并卖出资产。原始权益人（拟卖出信贷资产的银行，也充当贷款证券化的发起人）将资产构成资产池（AssetPool）后售与特殊目的机构（SpecialPurposeVehicle，SPV）。（2）发行资产支持证券。SPV买入资产池并以该资产池的将来现金收益为支撑对外发行证券，即“资产支持证券（Asset-backedSecurity，ABS）”。在这一过程中，SPV一般会聘请信用评级机构对证券执行评级和信用增级（CreditEnhancement），并与证券承销商签订证券承销协议，由后者负责证券的销售。（3）偿付。SPV用证券发行收入向原始权益人支付资产价款，以资产所造成的现金流向证券投资人偿付本息。
贷款证券化运转既是一个经济过程，又是一个法律过程，不仅交易结构严密，而且法律关系复杂。其运转普遍涉及原始债务人、原始权益人、特殊目的机构、投资人、资信评估机构、担保机构、投资银行、服务商、信托机构等主体。相关这些主体的设立、市场准入、从业人士资格、业务规程、最终退出等均需要有关法律做出规范。在实践中，为了增长投资人的信心，提升运转效率，一般在发行证券前要对贷款证券化的交易结构执行精心设计。一个成功的贷款证券化，其交易结构往往由贷款合同、销售合同、托管合同、证券承销合同、担保合同等大量法律文件构成，这些文件以内容上彼此衔接，串联起大量参与者并在其间形成复杂的权利义务关系。上述合同作为贷款证券化交易的支架，其效力和内容需要法律的证实和保障。
2、贷款证券化的风险控制依赖于法律的规范和保障
有效地控制风险是达到贷款证券化目标的核心所在。而有效地控制风险离不开有关法律对下方困难的规范和保障。
第一，贷款卖出的合法性困难。贷款的合法卖出是开展贷款证券化的前提。只有将信贷资产合法地售出，银行才可高达融资和避险目的。从法律角度看，贷款卖出的合法性困难首要涉及两个方面：一是银行可否开展贷款证券化。这涉及到银行的运营模式和运营规模。一般来说，采取混业运营模式的国家之银行，开展贷款证券化业务无超越运营规模之忧；而采取分业运营模式的国家之银行，开展贷款证券化能否存在法律阻碍，取决于该国的有关法律规定。二是信贷资产作为银行债权可否转让、又如何转让。换言之，银行作为贷款证券化的发起人，可否将其对原始债务人的债权即证券化资产转让给SPV.假使可以，该转让能否务必通知债务人或经其答应。对此，各国的法律规定不同。除有适当的本质性条件要求外，在程序性条件方面，有的国家持宽松的自由转让原则，规定转让只需债权人与受让人合意即可生效，如德国、美国和英国某些州的法律；有的国家则做出较严格的制约性规定，规定务必在书面通知相关的债务人甚至债务人的其余债权人之后，或者规定务必经债务人答应后，证券化资产的转让方对债务人生效，如法国、意大利和日本的法律。不同的法律定性和制约性规定，将对贷款证券化的成本和经济可行性等造成影响。
第二，贷款卖出的真实性及有关困难。为减弱贷款证券化风险，维护交易安全，保护投资者的利益，很多国家的法律规定，原始权益人务必将拟卖出的资产池从其资产负债表中彻底转移出来售与SPV，以达到SPV与原始权益人的破产风险之隔离（BankruptcyRemote），保护买入资产支持证券的投资人的利益。在界定能否“真实卖出”（TrueSale）方面，各国财会法规定的标准不同，有的注重形式，有的注重实质。如美国1997年颁布的第125号财务会计标准（FinancialAccountingStandardsNo.125）采取了实质标准，规定分析真实销售的标准是资产转移方能否成功地转移了资产控制权。除以“真实销售”形式转移资产外，一部分国家的法律和判例也允许以“抵押担保”或“让与担保”形式执行资产转移。所谓抵押担保，即允许原始权益人以资产池的将来现金流作抵押（事实上是一种权利质押）向SPV融资，在原始债务人履行债务后，原始权益人再向SPV偿还借款，SPV再以此向投资人支付。让与担保的不同之处在于该种担保转移了作为担保物的资产池的所有权。比较来说，在达到SPV与原始权益人的破产隔离方面，真实销售比担保融资更为彻底，而在担保融资中，让与担保比抵押担保更为彻底。
第三，SPV的设立和运营之合法性困难。SPV作为专为证券化目的而组建的独立实体，是用来隔断原始权益人和投资人的一同人为屏障，在贷款证券化中发挥重要作用。在那些禁止银行发行证券的国家，贷款证券化的达到务必借助SPV，以避开法律制约。设立SPV，首先要确定其法律性质和法律形式。对此，各国法律规定不一。在美国，SPV可以是公司、合伙、信托等形式；在欧洲各国，SPV就是一种独立的特殊目的媒体，在形式上不受法律制约。为达到贷款证券化的目标，保护投资人的利益，多数国家在立法和实践中还对SPV的法律地位和运营活动做出诸如下方一部分限定：如要求SPV务必独立于其余金融机构，以避免关联交易；要求SPV的组建有适当的政府背景；要求SPV在运营中严格自律，不发生证券化业务以外的任何资产和负债；在对投资人付讫本息以前不能分配任何红利，不得破产，以达到破产风险的隔离；有义务定期审查相关资产情况的信息，管理和监测对投资人的分配系统，必要时宣称证券发行违约和采取为保护投资人利益所必要的法律行动，等等。[1]