衍生证券

简述

衍生证券

在金融领域衍生证券变得越来越重要。很多交易所正在执行大批的期货和期权交易。金融机构与它们的客户在交易所外的场外市场（Over——the——Counter，即OTC市场）频繁执行远期合约、互换和其余不同种类的期权的交易。其余更特殊的衍生证券常常作为债券和股票发行的一个构成部分”，“衍生证券也称为或有债权（ContingentClaims）。衍生证券所依附的标的变量是可交易证券的单价。比如，股票期权是一个衍生证券，其价值依靠于股票的单价。衍生证券可以依靠于差不多任何变量，从生猪价格到某个滑雪胜地的降雪量。”

证券衍生产品的两大类

证券衍生产品（Derivativesecurities）可以分为契约型和证券型两类。

契约型证券衍生品

契约型证券衍生品种，以股票、债券等资本证券或者资本证券的整体价值衡量标准如股票指数为基础，首要包含各种期货、期权等品种，如股指期货、股指期权、国债期货、股票期权等。其特点在于三个方面：

（1）契约型衍生品种是以证券交易场所设计的标准化、规格化的合约的形式存在，并非是以证券的形式存在。

证券型证券衍生品

证券型证券衍生品种，是股票等基础证券和一个权利合约相结合，并将其中的权利以证券的形式表现出来，形成了一种新的证券品种。有代表性的证券型证券衍生品种，包含认股权证和可转换公司，比如认股权证。

认股权证作为以股票为基础的衍生证券，是股票和选择权合约的结合，其中，合约的主体是权证的发行人和权证持有人，合约内容是权证持有人有权选择能否在约定时间、按约定价格向权证发行人买进或出售股票的。与一般的契约型衍生产品不同的是，认股权证中的合约，并没有是以标准化、规格化的合同的形式存在，而是以证券的形式存在，合约的内容已证券化为权证的基本要素。从法律向上瞧，认股权证作为证券型证券衍生品种，具备证券的基本特质，并自此区别于一般的契约型证券衍生品种。

（1）从证券的基本原理向上瞧，证券品种均为一种特定权利的证券化，如股票是股东权的证券化，债券是债权的证券化，而认股权证系“选择权”的证券化，应该属于证券范畴。之所以称之为衍生证券，是由于其建立在买卖特定股票的基础上，以标的股票的存在为基础，具有衍生性。

（2）与股票和公司债券一样，认股权证有发行人，设定发行价格，历经发行和募集程序，具有直接或间接的筹资功能，但契约型证券衍生品种，并无发行人和发行程序，也无筹资功能。

（3）认股权证即使是证券衍生品种，但其交易方式和股票、公司债券等维持统一，实施现货交易。上述对认股权证特质的分析，同样适用于认股选择权合约和公司债券相结合而衍生的可转换公司债券，揭示出证券型证券衍生品种的共性特质。

有关合约

远期合约

远期合约是一种特别简单的衍生工具。它是一种在确定的将来时间按确定的单价买入或卖出某项资产的协议。一般是在两个金融机构之间或金融机构与其公司客户之间签署该合约。它不在规范的交易所内交易。

当远期合约的一方答应在将来某个确定的日期以某个确定的单价买入标的资产时，称这一方为多头。另一方答应在与样的日期以同样的单价卖出该标的资产，这一方就被称为空头。在远期合约中的特定价格称为交割价格。在合约签署的时刻，所选择的交割价格应当致使远期合约的价值双方均是零。这代表着无需成本就可处在远期合约的多头或空头状态。

远期合约在到期日交割。空头的持有者交付标的资产给多头的持有者，多头支付等于交割价格的现金。决定远期合约价格的核心变量是标的资产的市场价格，正如以上提及的，签署远期合约时该合约的价值为零。其后，它或许具有正的或负的价值，这取决于标的资产价格的运动。比如，假使合约签署之后不久该标的资产价格上涨迅速，则远期合约多头的价值变为正数而远期合约空头的价值变为负数。

期货合约

像远期合约一样，期货合约是两个对手之间签订的一种在确定的将来时间按确定的单价买入或卖出某项资产的协议。与远期合约不同，期货合约一般在规定的交易所内交易。为了使交易顺遂执行，交易所详细规定了期货合约的标准化条款。受于期货合约的双方不一定相识，交易所同期也向双方供应该期货合约的承兑保证。

期货合约与远期合约的不同点之一，是期货合约并没有总是指定确切的交易日期。期货合约是按交割月划分，由交易所指定交割月中务必执行交割的交割期限。对商品来看，交割期限一般为整个交割月。合约空头方有权在交割期限中选定将要执行交割的时间。一般，在任什么时候候，不同交割月的期货合约都有交易。交易所指定一份合约应交割的资产的数额、期货价格的标价方法，而且还或许规定任何一天中期货价格可以改变的规模。在商品期货中，交易所也可以指定产品的质量和交割的地点。

期货合约

期换亦称掉期、互换，是指合约双方在将来依照事先约定的规则互换现金流的一种协议。它可以把与资产或负债有关的现金流转换形成公司所需要的形态。当前，期换合约差不多是以场外交易的方式执行。按互换的对象不同，最常见的期换为利率互换和货币互换，此外仍有商品互换、资本互换等。

在利率互换中，一方答应在几年内按名义本金的固定利率向另一方支付利息，作为回报，在与一时期内，它按同一本金以浮动利率从另一方收取利息。在货币互换中，一方答应以一种货币按一定本金数量支付利息，作为回报，它以其他货币按一定本金收取利息。

利率互换中，本金并没有交换。货币互换中，在互换开始时，外币本金和本国货币本金要执行交换，互换终结时，外币本金和本币本金再交换回来。对支付外币利息的一方来说，在互换开始时，收取外币本金并支付本国货币本金，在互换终结时，支付外币本金，收回本币本金。

利率互换可用来将浮动利率贷款转化为固定利率贷款，或者恰好相反。货币互换可用来将一种货币的贷款转换为其他货币的贷款。在本质上，互换是一种债券多头与其他债券空头的组合，或者可以被觉得是一连串远期合约的组合。

期权合约

期权合约是有关在将来一定时间以一定价格买卖特定商品的权利的合约。期权的标的资产包含：股票、股票指数、外汇、债务工具、商品和期货合约。期权有两种基本类型，看多期权和看空期权，亦称购入期权和出售期权。看多期权的持有者有权在某一确定时间以某一确定的单价买入标的资产。看空期权的持有者有权在某一确定时间以某一确定的单价卖出标的资产。期权合约中的单价被称为实施价格或敲定价格。合约中的日期为到期日、实施日或期满日。美式期权可在期权有效期内任什么时候候实施。欧式期权只能在到期日实施。在交易所中交易的大部分期权为美式期权。但是，欧式期权一般比美式期权更容易分析，而且美式期权的一部分性质总是可由欧式期权的性质推导出来。

需要强调的是，期权赋予其持有者做某件事情的权利，持有者不一定务必行使该权利。这一特点使期权合约不同于远期和期货合约，在远期和期货合约中持有者有义务买入或卖出该标的资产。请注意，投资人签署远期或期货合约时的成本为零，但投资人买入一份期权合约务必支付期权费。

交易原理

金融衍生工具市场中有大量的参与者，依据其参与交易的不同动机和目的，可以划分为套期保值者、投机者和套利者等三类。下面简单介绍这三类交易者及其交易原理。

（一）套期保值者

套期保值者的目的在于降低他们已经面对的风险。假定某美国公司得知在90日后将支付其英国的提供商100万英镑，该美国公司面对着显著的外汇风险。以美元支付的成本取决于90日后的英镑汇率。运用表2-2的汇率，该公司可以选择签订买入英镑远期合约的策略，在90日后以170.9万美元买入100万英镑来执行套期保值。结果是锁定了务必支付的英镑的汇率。

运用远期汇率执行的套期保值不需要执行初始投资。在有些情形下，它可以为公司节省大批的资金。比如，假使汇率升到每英镑兑1.8美元，则公司通过套期保值得到的利益是9.1万美元。在有些情形下，公司会期望若是当初不执行保值就好了。比如，假使汇率跌到每英镑兑1.6美元，则套期保值比不执行套期保值多损失10.9万美元。这就强调了套期保值的目的就是使最结束果愈加确定，但它不一定改进最结束果。

另一代替远期合约的方案是公司可以买入一个看多期权，在90日后，按某一特定的汇率（实施价格），比如以每英镑兑1.7美元的汇率来得到100万英镑。假使90日后，事实汇率在到期日内新高于每英镑兑1.7美元，公司就会实施期权并以170万美元购入它所需要的100万英镑。假使事实汇率在到期日差于每英镑兑1.7美元，公司按一般的做法直接从市场上购入英镑。运用这一期权策略，公司可以防止汇率的不利改变，同期依然可以从汇率的有利改变中获利。诚然，期权的这一担保作用是有代价的。受于远期合约的初始成本为零，与之对比，期权合约的成本则相对较高。

（二）投机者

套期保值者是期望降低某项资产价格变动的风险，而投机者则期望在市场中持有某个头寸。他们或者打赌价格会上升，或者打赌价格会下滑。

远期合约可以用于投机。觉得GBPUSD会上涨的投资人可以通过持有英镑远期合约的多头来执行投机。假定目前行情处在表2-2所示的情形，若90日后英镑的事实汇率为1.76美元，则原签订90日远期合约的多头方投资人可以以每英镑兑1.7090美元的单价买入价值为1.76美元的英镑。其将得到每英镑多兑0.051美元的盈利。

运用远期市场执行投机与在望期市场中买入标的资产执行投机有巨大的区别。在望期市场上买入一定数额的标的资产需要一个最初的现金支付，付款金额等于所买入的资产的全部价值。签订与该项资产金额相同的远期合约最初不须支付现金，投机者运用远期市场执行投机的杠杆率比运用即期市场投机的杠杆率高得多。

当运用期权投机时，它也能供应更多的杠杆率。假定某只股票的单价为32美元，那些觉得股价会上升的投资人买入实施价格为35美元的看多期权，每个期权的期权费为0.50美元。假使在期权有效期内，股票价格仍未好于35美元，则投资人在每个期权上会损失0.50美元（即100%的投资额）。但是，假使股票价格上升到40美元，则投资人在每个期权上获利4.50美元（即900%的初始投资）。

（三）套利者

套利者是衍生工具市场上第三类重要的参与者。套利包含瞬间进入两个或多个市场的交易，以锁定一个无风险的收益。比如，在纽约和伦敦市场上同期交易的某只股票。假定在纽约市场上该股票的单价为172美元，而在伦敦市场上该股票的单价为100英镑，当时的汇率为1英镑兑1.75美元。套利者可在纽约市场上买入100股该种股票的同期，在伦敦市场上将它们出售，在不考虑交易成本的情形下，就可得到无风险收益。无风险收益为：

100×（1.75美元×100-172美元）=300美元

交易成本或许降低小投资人的收益。但是，大的投资公司在股票市场和外汇市场上的交易成本都很低。它们会发现以上套利机会极具吸引力，并会尽或许地利用该种机会。

套利机会不或许长期存在。伴随套利者在纽约市场购入股票，供求关系将令使股票的美元价格上升。与此相似，伴随他们在伦敦市场上抛售股票，股票的英镑价格就会下滑，迅速就会让这两个价格在当时的汇率情形下高达均衡。实际上，急于获利的套利者的存在致使股票的英镑价格和美元价格从一开始就不或许存在这样严重的不均衡。^[1]