传统型资产证券化是指基础资产的信用风险通过资产转让、信托等方式全部或部分转移给投资人、基础资产的现金流用以支付起码两个不同信用风险档次的证券的资产证券化交易。
">编辑]传统型资产证券化中的监管资本套利
在传统型资产证券化结构中,银行作为发起人在达到法律及会计意义上的资产转移或卖出的同期,往往采取优先,次级结构安排、对证券化资产的隐性支持等影响 “真实卖出”和“破产隔离”效果的信用加强措施,因此事实上保留了部分证券化资产池的风险,并造成相应的监管资本要求。当这一资本要求差于原证券化资产的监管资本要求时,就可以证券化方式执行监管资本套利。这是监管资本套利的基本机制,首要有下方三种方式。
(1)以附带部分追索权的资产证券化执行的监管资本套利这是传统资产证券化中用于监管资本套利的最常用和最直接的方法。银行作为发起人在将高信用等级资产证券化的同期,为证券化给予了信用增级,如为SPV供应次级贷款,并使银行对SPV的债权索取权差于SPV发行证券时投资人的债权索取权,SPV所以得到对银行的部分追索权,减弱了所发行证券的信用风险。证券化后的资本节约效果表当下,受于银行供应信用增级的次级贷款作为追索,尽管它被视同为保障证券化资产的信用质量而需立刻核销的坏账,一般被要求100%的监管资本,但次级贷款的数额一般较低,占证券化资产额很小的比例(如5%),则证券化前Q单位信用资产需监管资本量为8%Q(因贷款风险权重为100%),而证券化后只为5%Q。证券化资产信用质量越高,信用增级所需的次级贷款越少,则监管资本要求越少,监管资本套利效果越显著。
(2)以隔离性发起的资产证券化执行的监管资本套利
依据巴塞尔协议,银行若为自己的资产供应信用增级,则担保部分(如上述次级贷款)属于直接追索,要求配置100%的监管资本;若为他人资产供应担保,则视同直接信用替代,要求配置8%的监管资本,减弱了资本的需要量。在隔离性发起中,证券化资产的发起人由原始权益人——银行变为SPV。银举动 SPV供应信用增级或担保,担保额仍为证券化资产额很小的比例,但被看为直接信用替代(受于是为SPV而非银行本身资产供应担保),监管资本要求减弱。与附带部分追索权的证券化对比较,隔离性发起中担保部分所需监管资本由100%变为8%,监管资本节约效果更明显,名义资本足够率会变得更高。
(3)以间接信用增级的资产证券化执行的监管资本套利
无论是直接追索,依旧直接信用替代,用于信用增级的金融担保都需配置监管资本;而间接信用增级则是银行在资产证券化过程中采取的既供应信用增级,又不属于金融担保,进而不需要监管资本的做法。该种信用增级一般属于既给投资人供应信用保护,又非常近似于巴塞尔协议中规定的零风险权重的情形,如银行供应短时间贷款允诺该种信用增级形式;或者,尽管在特殊情形下能造成信用风险,但通过银行的有效管理或证券合约条款能加以避免,如在证券合约中规定银行采取早期摊销或迅速支付措施等,以清除投资人的违约风险。所以,间接信用增级的资产证券化致使原资产池的资本需要量变为零,监管资本要求减弱最明显。
合成型资产证券化与传统型资产证券化的比较分析
对于银行来说,假使仅从介入经济动机或总的目标取向——资产负债表结构的改观与银行运营效率的提高——着眼,其在传统型资产证券化与合成型资产证券化技术之间的选择应当并没有太大的差异。但假使把这两种类型的资产证券化结构放在一起并做一个简单比较的话,我们可以清晰地发现受于达到两者在信用风险转移结构设计上的明显差异——一个是表内转移,一个则是表外转移,从而致使对于银行来说,不仅两种类型证券化技术的适用规模、交易中清晰的与隐含的风险敞口等不尽相同,而且整个融资结构涉及的其余主体所扮演角色及其承受的风险也存在适当的差异。
1、结构设计。从结构设计向上瞧,与传统证券化旨在通过SPV达到破产隔离,利用更新、从属参与等法律活动达到资产从原有发起人向SPV的真实卖出,并通过信用加强为投资人防范资产组合混合、利率、结构设计、期限不匹配等风险不同,作为一种无须资产真实卖出的表内信用风险转移技术,合成型资产证券化结构设计最为核心的要点包含:①对于发起行来说,有/无SPV下结构性权益的法律完整性;②信用事件致使的损失确定和清算、转移时间表;③来自发起行信用级别下滑的风险敞口;④抵押品低流动性和价值下挫等等。从合成型资产证券化的整个结构设计来说,信用事件的证实并自此伴随的损失确定和清算、转移时间表或许是最为复杂的一个环节。
2、资产池/信用质量。从适用规模来说,受于传统型资产证券化完全资金预置的结构设计特点致使其投资人对支撑资产池质量的高度依靠,所以对于发起行来说,其资产过滤标准一般非常严格(法博齐,2005)。从现实来说,即使伴随CLO结构的显现,传统型证券化已经解脱了对高同质性资产的制约,但假使贷款人面对所有权转移的制约性契约条款或保持长久业务往来的要求,或者其贷款组合逾越了国界制约,就无法在一个法律框架内达到传统型表外融资结构中真实卖出致使的原有信贷关系断裂(Break Clean)要求,传统资产证券化就很难形成现实。
由于合成型资产证券化解脱了资产(真实)卖出的法律制约,甚至在结构设计中无须SPV的介入,其面对的法律(如SPV地位、破产等困难)与经济制约远较传统型资产证券化要弱,从而极大地扩展了结构融资的应用规模。
3、发起行/服务供应方要求。在传统型资产证券化中,发起行的职责首要发生在资产池转移(真实卖出)以前一一受于这一活动涉及的资产数量大量,且需要每个资产逐笔执行证实(尤其要考察能否有制约资产转移的条款)并依照合格资产的要求选择和打包。一旦资产卖出之后,发起行的职责就相对弱化,与资产池相对应的各种服务(如本金、利息的托收;提早摊售、违约的处理等等)既可由发起行来承受,也可以移交给一部分专业机构。在合成型资产证券化中,受于资产依然保留在发起行的资产负债表内,即使发起行不再需要承受资产组合打包的职责,但所有与贷款服务有关的活动均为由发起行来完成的。
4、抵押风险。由于在传统型资产证券化中,各种内外信用加强技术的普遍采取致使投资人对抵押物质量或信用变动风险一般无须太多关注,但在合成型证券化中,受于保护买卖双方的权利义务与抵押物信用风险高低及改变紧密有关,所以对于交易各方来看,抵押物信用评级下滑/波动的规模和市场流动性,以及发起行和抵押物市场价值之间潜在的关联度等等都形成交易的重要影响要素,不仅直接促发权利与义务的履行,而且形成交易定价的核心。
5、发起行信用风险。在传统型资产证券化中,一旦完成了资产的真实卖出之后,一般发起行除充当服务方并收取服务费之外,其信用风险对交易结构没有实质影响(除非发起行直接参与交易有关的利率互换,承受了平稳资产池现金流平稳性的责任,此时其信用情况对交易结构会造成影响)。但在合成型资产证券化结构中,发起行承受的责任要远远好于其在传统型中的定位——首先,作为信用保险的买入方,它需要在交易阶段内定期支付信贷违约互换的保险费;其次,在很多交易结构设计中,它还充当了债券回购卖出者的角色,存在一定风险敞口,从而发起行信用改变对于整个交易结构具有本质性影响。
6、资本市场要求。相对于传统型证券化结构来说,合成型证券化受于有信用衍生品的介入,其生成的证券特性相对更为新颖、奇异(如信用敏感度较高且有适当的杠杆程度等等),致使其质量对信用评级机构与受托机构的依靠程度更高,从而对资本市场的成熟度提出了更高的要求。
容易理解,假使我们认识到传统型证券化与合成型证券化之间上述大量差异的存在,那么对银行来说,在选择运用这两种结构金融技术时,就需要在优劣比较中针对特定的目标谋求一个恰当的均衡(参见表)。