企业的融资顺序是指企业为新项目融资时对融资方式选择的一种优先次序安排。
">编辑]我国企业融资顺序
受于社会历史文化和制度尤其是企业制度等社会环境的不同，不同国家企业的融资模式是不一样的。我国是一个处在市场化改革初级阶段的成长中国家，我国应依据事实情形，执行制度上的创新、结构上的完善，汲取经验与教训，达到有中国特色的企业融资模式。
(一)我国企业融资方式的特点
1.留存收益所占比率较低。这首要是受于我国企业处在扩张期内部积攒不够，证券市场优胜劣汰的机制仍未建立，而且受于信息不对称产生的逆向选择和道德风险等困难产生企业整体业绩水平较低，留存收益不高。
2.股票融资比例较高。上市公司将配股作为再融资的首选方式，受于我国企业负债率高，所以利用股票融资无可厚非。但是，我国上市公司通过发行上市，负债率已大大减弱，依然特别推崇股票融资。增发新股是上市公司近年来比较热衷的融资方式。上市公司从1998年6月龙头股份首开先河以来，该种再融资方式渐渐承受其余公司的青睐。
3.公司债券比例较小。我国上市公司一直忽略债券融资，从1986年我国发行企业债券以来，总计发行3000多亿元，平均每年只有200亿，2002年上市公司通过股票融资2102亿元，企业债券只有83亿，是股票融资的3.95%。同国际市场对比，我国上市公司债券融资范围显著偏小。而美国同期债券融资达9350亿，同期股票融资只有1460亿，债券融资是股票融资的6.4倍。
(二)影响我国企业融资顺序的原因
我国上市公司不追求一般觉得的资金成本较低的债券融资而偏好股权融资方式。总的来看，这与我国还不太成熟的市场经济环境和资本市场的成长进度紧密有关。就我国的企业和资本市场来说，存在异常的融资顺序首要有下方原因。
1.偏低的资产收益率制约了内源融资。我国的上市公司改制前多部分为国有企业，企业改制上市后有关的公司治理结构改革相对落后，一连串有关原因产生了上市公司业绩广泛较低，而且平均收益呈现广泛下跌的现象。企业的内源融资首要来因为公司的盈余积攒，所以较低甚至亏损的业绩水平制约了我国的上市企业的内部融资比例。
2.资本市场发展失衡。企业在不同的生产环境和生产阶段，所需资金的期限不同，愿意支付的融资成本和承受的义务与风险也不同，总的来看，利用股权融资依旧债券融资是一个随机分配的过程。债市和股票市场的协调发展是企业多途径，低成本筹资的市场基础，也是平衡债权约束和股权约束，形成有效企业治理结构的必要条件。但是我国企业债市和股票市场的成长极不均衡，资本市场的畸形发展最终致使了我国企业的异常融资优序，同期也导致了上市企业过高的融资成本。
3.企业经理对个人利益最大化的追求。在我国,经理人士的收入首要是非货币收入，即以各种名目体现余下索取权的消费，如吃喝、娱乐、消费高档“公共消费品”等，货币收入不仅数额较少，与企业效益好坏也没有什么关系。当前控制权收益(非货币性收入)占我国上市公司经理层收益的首要部分，经理层所以偏优于股权融资，从而越不想承受投资风险,就会越偏优于股权融资。而且，运营者通过股权融资达到企业范围的扩张，其结果仅仅在于短时间公司净资产收益率的减弱，但该种方式既不会动摇其对企业的控制，还避免了债权融资的硬约束。
(三)我国企业融资顺序选择原因分析
我国企业的融资顺序广泛实施先外源融资后内源融资，先直接融资后间接融资，先股票融资后债券融资，内源融资所占比例最大不胜过20%，这差不多与现代资本结构所描述的优序融资顺序完全相违背。为何我国企业融资顺序与西方国家会有这样大的区别呢?首要从下方几点方面执行分析。
1.内源融资与外源融资顺序选择的原因分析。西方国家企业首选内源融资，我国企业首选外源融资。西方国家的企业广泛资金雄厚，加上有一套先进的科学管理方法，致使企业无论是在产品力、销售力依旧品牌力上均为中国企业可望而不可及的。自然不需要通过外源融资来扩大企业的再生产，只需通过内源融资，依靠企业的留存收益和折旧便可完成。
我国企业的底子薄，在创业初期融资势必要通过外源融资来完成资本的原始积攒这一过程。而当企业发展到成长期阶段，企业的技术等资源优势已经确立，产品也开始进入市场，假使市场对产品的反应积极的话，需要更深一步扩大市场范围，这就需要大批的资金。受于企业的范围亦在快速扩大，可供抵押的资产也跟随增长，为采取债务融资创造了条件，所以，这一期间举债(短时间债务，长期债务)就形成了首选。进入到企业发展的成熟阶段，企业要适应范围发展和创新的需要，增长其竞争力，寻求新的成长机会，仍需投入大批资金，受于前期阶段的成长，企业的经济水平已有了一定基础，实施长期债务融资和内部融资形成首选。
2.间接融资与直接融资顺序选择的原因分析。西方国家企业首选间接融资，我国企业首选直接融资。中西方国家企业之所以会造成该种差别，首要是受于它们的金融机构体系和金融市场体系的成长、完善程度和信用程度的不同。西方国家的金融机构，无论是银行性质的金融机构(银行)，依旧非银行性质的金融机构(保险公司、证券公司……)，从宏观政策到微观运转其发展水平均为我国当前无法高达的。
我国从20世纪90年代中期就大力提倡发展直接融资。最突出的状况是在市场上发行股票和债券(企业发行股票2103.3亿，企业债83亿)。自从我国经济体制改革后，我国企业的融资结构由财政主导型转变形成金融主导型，在金融主导型融资中，直接融资的比重持续上升。但是该种过分依靠直接投资，对我国来看是很危险的。
3.股票融资与债券融资顺序选择的原因分析。西方国家企业首选债券融资，我国企业首选股票融资。它的优点有很多，在上文已谈及，实际上，我国上市公司在考虑资金筹集时，假使采取债券融资需还本付息，成本较高，所以他们首要依旧依靠股权融资。众所周知，股票不用返还，也不需支付利息，如此更有助于企业甩掉包袱。
从现代公司理论的最新发展来说，公司控制权的争夺越来越重要。公司控制权在一定程度上可以看作是与公司的所有权具有同等重要的作用，甚至可以说，公司的控制权即是公司的所有权。假使发行股票，股东会通过其正值的权利参与公司的运营管理，最大的股东往往享有公司的控制权。进入20世纪90年代以来，世界上公司并购高潮的风起云涌，充分证明了公司控制权的重要性。任何一个公司都不会浪费对企业的控制权，采取股票融资在我国企业中占相当的比重。
">编辑]西方国家企业融资顺序及动因
(一)以美国企业为代表的融资顺序及动因分析
据统计，美国企业内源融资占资金来源总额的比重一直在65%以上，最高时(1992年)甚至高达97%，平都是71%。内源融资形成首选的融资方式。在外源融资中，美国企业优先选择债券融资，而股权融资则相对承受冷落。一般地，美国企业融资的顺序遵循“啄食顺序理论”(The Pecking order Theory)，即企业融资一般会遵循内源融资→债务融资→股权融资的先后顺序。
美国企业在考虑股票和债券的融资顺序时，首要基于下方原因：美国具有发达的证券市场。美国反对金融势力积聚的传统，规定商业银行和投机银行务必分离，禁止商业银行持有企业股票或从事股票买卖。银行只能运营7年在内的贷款。美国企业7年以上的长期资本只能依靠证券市场直接执行筹集。同期，美国税法规定公司股息分配前要上交所得税，而债息分配前免交所得税等，致使美国企业长期资本中有2/3是通过发行公司债而获得的。
(二)以日本企业为代表的融资顺序及动因分析
相对于美国在内源融资为主导的融资模式，日本、韩国等东亚国家的资金来源首要是从银行获取贷款。1957年到1974年间，在日本企业的资金组成中，内源融资所占的比重仅为25.6%—37.7%，企业资金来源首要依靠于外源融资；在外源融资中，银行贷款所占的比例很高，一直在40%左右，而股票和债券融资所占的比重则从1957年—1959年的18.5%下滑到1970年—1974年的8.3%，呈下滑趋势。正是在该种企业自我积攒能力低、而证券市场又不发达的情形下，日本企业形成了以银行贷款为主的融资模式。日本企业的融资模式是依靠外源融资，在内源融资为辅。
">编辑]美中上市公司融资顺序的差异
美国财务学家梅耶斯(Myers)和马基卢夫(Majluf)于1984年提出了融资优序理论，其核心思想是：企业融资首选内源融资，其次为外源融资，在外源融资中又首选债券融资，其次才是股权融资。随后，纳拉亚南(Narayanan)等人用不同的方法也得到相似的结论。即使布楞南(Brenna1)觉得不存在融资优序，即觉得企业经理对融资偏好没有一种必然顺序，但他觉得内部融资和举债比发行股票融资更优。
近半个世纪以来， 美国的多部分企业在融资决策上自觉或不自觉地遵循了这一融资规律。美国非金融专业公司1965— 1996年第一季度的资金来源充分证明了梅耶斯的理论，详见表一。
2O世纪8O年代以来，美国企业从股票市场赎回了约6 000亿美元的股票， 同期在债市上增长了10 000亿美元的债券，发行债券形成美国大部分企业融资的首要途径，股票市场已形成次要的融资途径。
我国上市公司的融资顺序体现了与梅耶斯融资优序理论不同的特点，西南财经大学郭复初教授在其领著的《财务专论》一书中表示：“依据梅耶斯等人提出的看法，公司筹资是按自有资金— 负债— 股票的次序执行的，而我国上市公司的筹资次序正好相反。”他觉得中国的上市公司都严重依靠外部筹资，内部筹资所占比重平均不胜过5% ，在公司的外部筹资中又显著地偏好权益筹资。
阎达五、黄少安、高晓红等分别在《会计研究》、《经济研究》和《投资研究》上发表论文，从不同的研究角度得出基本相同的结论，即我国上市公司股权融资偏好显著。受于非上市公司缺乏股权融资的条件，所以本文的研究规模只涉及上市公司。
1997年以前，我国上市公司除了在发行新股时执行大批的股权融资外，其余首要是通过配股执行的，当时上市公司配股的条件比较容易高达，致使上市公司的股权融资比例居高不下，详见表二。
1997年后，配股承受很大的制约，致使我国上市公司的股权融资大大减弱，但上市公司的配股热情丝毫没有降低，凡符合条件的上市公司全将尽或许地实行配股。2000年沪市符合条件的143家公司中有99家(差不多70%)公司实行配股，在余下的30%的公司中有29家(20%)的公司在上年刚刚实行过配股，只有其中15家(10%)的公司3年内没有实行过配股。从证监会的统计资料来说，1999年到2001年上市公司的配股筹资都相当于新股发行筹资的50%以上，详见表三。
从1999年起，上市公司增发新股的热情高涨，1999年下半年到2000年上半年一年的时期内有1O家公司执行了增发新股，共融资83.47亿元，但依据一年以后的回访及2001年的中报表明， 这10家公司共有2O.41亿元未运用， 占筹资总额的24.45%。2002年发布拟增发新股的上市公司高达62家，拟增发股数达44.3亿股，假使按每股10元增发，则共计筹资将高达443亿元，当前上市公司增发新股已承受投资者的责难，致使管理层提升了增发的关口。
总之，我国上市公司的融资顺序体现了与梅耶斯的融资优序理论及西方融资实践完全不同的特点，存在着股权融资的强烈偏好。
">编辑]美中上市公司融资顺序差异的原因
致使美中上市公司融资顺序差异的原因是多方面的，笔者将首要从公司治理的角度来分析其后面的原因。实际上，公司融资结构的选择是股东与经理人相互博弈的结果，股权融资会稀释股东权益，损害股东利益；负债融资则会增长破产成本和代理成本，损害经理人利益。公司融资结构取决于股东与经理人不同偏好的合力，而这一合力对股东意向和经理人意向的拟合程度，从根本上取决于公司的治理结构与产权效率。公司的治理结构实质上要处理的是所有权和控制权相分离而造成的代理困难，公司治理结构的效率取决于与产权有关的一连串的制度安排，通过对经理人士的激励和约束，以达到经理举动外部效应的内在化。受于对经理人士的激励和约束不仅来自于公司内部，而且来自于外部市场(经理人才市场、资本市场)的激励和约束，所以与公司治理效率有关的制度不仅包含公司内部的控制权配置、业绩评价、利益分配、监督等，还包含市场的评价、约束机制等方面。本文将首要从控制权的配置效率、管理层的追求目标、市场对公司“信号”的反映、企业业绩评价等方面来透视美中融资顺序差异后面的原因，以期找出我国的症结所在。
1.控制权的配置效率不同。
美国著名经济专家H·登姆塞茨表示“产权的一个首要功能是引导民众达到将外部性较大地内在化的激励”。而控制权是产权的重要构成部分，控制权计划的效率也同样要体现外部性内在化的程度。依据登姆塞茨的理论，笔者将其控制权配置的有效性归纳为三项内容：① 对财产的有效控制集中到了管理者手中。由于股份公司达到了范围经济，但假使每个所有者都参与决策，那么公司运营的范围经济迅速会被较高的谈判成本所压倒，所以，在大部分的决策中造成了一个控制代表，且在其中大部分的情形中，一个小的管理团体成了实际上的所有者；② 有限责任。在合股契约法下， 所有制结构也造成了一部分外部性的问题，由管理者运营的公司一旦失利，其损失即公司的债务则由每一名股东承受，直到管理者的运营能力高达极限，这一外部性致使运营者很难从所有者那里得到资金，所以，变无限责任为有限责任可以减弱这一外部性；( 股东的自由退出。为减轻管理层决策对股东的影响，需要对权力作更深一步的法律修订，与合伙制规定不同，股东可以在事先未得到其余股东许可的情形下或在不解散公司的情形下卖出自己的股票，该种“应急卖出”引致了有组织的证券交易。假使股东的偏好与管理者的偏好不统一，股东就可通过卖出股票而退出，这会有利于与公司所有权结构相关的外部性高达最小化。
美中控制权配置效率的最大不同首要取决于股东的自由退出这一环。美国的上市公司其股票均为全流通的，假使管理层的举动不符合股东的利益，股东可以自由退出，这就给了管理层很大的市场约束力，而且在股票全流通的环境下，假使公司股东大批地抛售股票，会产生公司被兼并的重大威胁，一旦公司被兼并，经理的岗位和前途就会化为泡影。
该种约束和威胁致使经理层会尊重股东的意向。就公司融资来说，一面，股权融资会稀释股东对公司的控制权，影响到股东的利益；另一面，假使公司管理层最大限度地运用股权融资，会被觉得是为了减弱破产风险而保住经理岗位的做法，代表着经理使股东财富最大化的积极性减弱，市场也会减弱对经理层的评价，所以举债融资被当作一种缓和股东与经理人矛盾的激励机制。在该种市场约束之下，管理层对股权融资的选择会以股东财富最大化为前提。
而我国的上市公司，国有股和法人股占总股本的三分之二，这一部分股份的所有权虚置，社会公众股又极其分散，中小股东强烈的投机性和“搭便车”的举动，致使了严重的“内部人控制”现象。更为严重的是，当前国有股和法人股是不流通的，管理层没有被接管的阻力，也没有来自市场的约束。就公司融资来说，股权融资最能体现经理人的意志并非是股东的意志，由于股权融资是一种既缺少监督约束又无还本付息阻力的永久性资金，降低了公司破产的风险，增长了经理人可支配的资金。
2.管理层追求的目标不同。
管理层追求的目标取决于激励机制与约束机制。股东财富最大化无疑是股东追求的目标，但是在美国，有一连串的制度或机制使管理层的运营目标与股东的目标相统一，这些制度或机制包含：① 经理人才市场。经理人才市场对约束经理的举动起着重要的作用，股价的高低显示了经理业绩的好坏，经理人才市场通过股票市场传递的信息正确地评价经理的绩效。在该种机制的激励下，经理人为了在经理人才市场上获得竞争优势，必将为追求股东财富最大化而付出工作；② 激励机制。激励机制被觉得是促使经理运营目标与股东目标统一的最有效的手段， 在美国激励制度一直倍受重视。
当前，股票期权被普遍用于美国企业的激励制度当中。股票期权致使运营者的利益与股东利益相统一，进而减弱了代理成本，使运营者在追求本身利益最大化的同期也达到了股东财富最大化。美国经理人的收入有很大一部分来自于股票期权，如1997年全美各大公司的管理层中，收入最高者是旅游者集团的CEO ，他1997年全年的收入为2.28亿美元，其中基本薪资102.5万美元，年度奖金616.8万美元，其余福利26.2万美元，其余2.2亿美元的收入都来自于股票期权计划。所以可以说，美国的经理层追求的目标与股东的目标能够基本维持统一，即股东财富最大化。公司的融资决策就会以股东财富最大化作为追求的目标，尽或许地考虑股东的利益和意向。
我国受于经理人才市场的缺乏和激励机制的不健全，经理层追求的目标与股东财富最大化的目标相去甚远。在我国受于上市公司的国家股、法人股占垄断地位，加之计划经济的传统观念，经理层的举动在很大程度上承受政府部门的影响。
政府官员的政绩来自于经济上涨速度，经济上涨速度又来自于企业的成长速度和范围，所以现阶段，我国经理层追求的目标只能是企业发展的范围和速度， 这一追求目标致使上市公司有着强烈的“圈钱”欲望。
3.市场对公司融资“信号”的反应不同。
美国经济专家Ross首先将非对称信息论引入资本结构理论，他觉得“管理者自身是内幕者，也可以看作是内幕信息的处理者”，投资者只能依据管理者输出的信息间接地评价企业的市场价值。公司对融资方式的不同选择向市场传递着十分重要的信号。在美国，举债举动向市场传递的信号被当作好消息，受于破产几率与企业负债水平呈正有关， 负债比例的上升显示了经理人对企业将来有较高的期望，管理层不愿发行新股，以免把公司成长的利益转让给新股东，此时投资者对企业的前途充满信心，股价也跟随上升；相反，股权融资向市场传递的信号被当作坏消息，据梅耶斯的观察，企业发行股票融资会被觉得前景不好，新股发行总会让股价下挫。