期权博弈评价理论

期权博弈评价理论简述

由Smets(1991)开创，并由Smit和Ankum(1993)、Dixit和Pindyck(1994)、Grenadier(1996)、Smit和Trigeorgis(1997)、Huisman和Kort(1998)等作出巨大发展的期权博弈理论，是实物期权理论和博弈论融合的结晶。从项目评价的角度来说，这些期权博弈模型即使在时间改变、信息分布、项目特性和主体数量上存在差异，但都可以看成特定环境的项目价值和主体策略分析模型。受于同期考虑了未知性期权价值和策略互动博弈价值，基于期权博弈模型的项目评价具有了更强的逻辑合理性；也借助于博弈和期权思维的交互融合，期权博弈评价既可以得出项目价值的分析分析，也可以同期表现该种价值分析所对应的博弈均衡特质与主体策略选择。

期权博弈评价理论的内涵

一、时间维度

当投资项目的实物期权价值是通过特定变量值的随机过程来模拟，同期再考虑投资主体博弈的策略互动均衡，如此的期权博弈评价模型就是采取了接连时间形式。另一面，假使该种实物期权价值的模拟为一般借助于二项式定价公式表明的离散时间形式，那么，这就是所谓离散时间的期权博弈评价。诚然，尝试结合随机偏微分定价和二项式离散时间定价的期权博弈模型，可以看成离散时间和接连时间的某种结合形式。

离散时间期权博弈模型首要是通过简明的数量化分析框架来表明项目的期权博弈机制。在Smit和Ankum(1993)的分析中，首先表示了项目投资的机会选择不仅要考虑项目的未知性，也要考虑主体的相互作用，即需要同期考虑实物期权和博弈对项目价值的影响。

Smets(1991)率先建立了接连时间期权博弈的标准模型，受于该模型如果两个竞争企业已经存在于市场中，进而被称为原市场模型(existing market model)，讨论了企业在执行投资前并没有在市场上活动的情形，而这一模型就被称为新市场模型(new market model)。从项目评价角度来说，接连时间期权博弈模型的开拓性研究成果给出了特定时间项目价值的数学表达式，进而可以依据这个表达式计算出最佳投资时点，清晰特定项目的最大化价值。这一方法满足了投资制定人的现实需求。但是，受于随机过程模型分析的复杂性与项目评价的简洁要求相违背，该种模型在项目评价中的事实应用承受了很大制约。

由于离散时间和接连时间两类模型的不同优点，Imai和Watanabe(2004，2006)提出了一种结合离散性和接连性分析的二项式组合型期权博弈模型。该模型通过两阶段模型向多阶段模型的持续扩展，将离散型期权博弈模型放人一个动态的过程，并最后使离散型模型逐渐趋同于接连型模型。在他们的模型中，两个企业的项目价值被看为触发期权的特别例子，而这些价值可以用一个扩展的触发期权模型来评价。他们觉得，即使格子模型(1attice model)是间断的，但假使格子模型的参数值被仔细选择且交易期间数目趋向于无穷的话，该种离散时间过程可以有效收敛于接连时间过程。更深一步，时间随机过程，建立了可以近似表达接连时间随机过程的一种间断时间式期权博弈分析模型。他们的这个模型也可以分析竞争企业的均衡策略，并反应每个时间点企业的边界需求。

二、信息维度

从博弈论角度来说，信息分布特质直接决定了投资项目的主体均衡及其策略选择。依照信息分布特质的不同，期权博弈评价可以划分为完全信息、不完全信息和非对称信息三种类型，而这三种期权博弈评价模型也分别对应完全信息的纳什均衡、不完全信息的贝叶斯均衡和非对称信息的委托代理均衡三种均衡形式。

如同完全信息博弈分析是博弈论分析的基础，不论是Smets(1991)建立的第一个接连时间期权博弈模型，依旧Smit和Ankum(1993)建立的第一个离散时间期权博弈模型，又或是Dixit和Pindyck(1994，1996)、Grenadier(1996)、Huisman和Kort(1998，1999)的模型，均为在完全信息的博弈如果下推导出未知性项目定价方程。基于同样的完全信息如果，后来的学者，譬如Smit和Trigeorgis(1997)、Zhu和Weyant(2003)，以及Smit(2003)等，还把该种分析从一次性的静态期权博弈扩展到多期间的动态期权博弈。受于假定主体具有的信息是完全且对称的，所以该种期权博弈分析很难分析信息溢出的情形。

依照博弈论的均衡分析思想，寻求不同形式的纳什均衡，是执行完全信息条件下期权博弈评价的基本工作。所以可以说，完全信息下的期权博弈评价既可以是评价古诺均衡(即主体同期行动)时的项目价值。

但是，在现实的环境中，企业不或许得到所有的信息，而且竞争企业之间的信息也不将是对称的。在完全信息的如果条件放松后，一般假定企业之间存在成本的不完全信息，这样就要求一种不完全信息的期权博弈分析框架。这时，不完全信息如果也就代表着投资主体会持续且不对称地得到信息，并存在主体之间的信息溢出。

从非对称信息角度来思考不确定策略互动举动，首要的分析思想是在信息经济学(委托代理理论)框架中探讨不同形式的期权博弈均衡。从项目评价思维角度来说，非对称信息代表着基于相同项目的不同主体(委托者和代理者)具有完全不同的市场竞争力量，只有在激励相容约束条件下才可达到项目价值的最大化。非对称信息下期权博弈分析的着重是基于特定项目的委托者和代理者的均衡分析与策略选择，以及该种均衡策略组合下的项目价值。

三、项目维度

在与时考虑主体和项目的项目评价思维中，项目性质的差异必然是影响项目价值的重要原因。假使项目具有完全排他性，即假使一个主体得到(或投资)项目，就代表着其他主体(或其余主体)项目价值的完全丧失，那么，这时的期权博弈评价就只对于唯一能得到项目的那个主体才故意义，由于对于没有得到该项目的其余主体来看，其项目价值为零。从现实意义上来说，投标或收购的项目对象具有排他性项目的全部特质，也是一种基于项目维度的期权博弈评价类型。最后，考虑期权博弈主体的基本策略选择，我们在项目维度上界定的第三种类型是主体先行与追随项目的期权博弈评价。

不同于金融证券的上涨期权，实物期权可以依据所有者能否有排他的实施期权来区分。依照该种权利的排他性之不同，实物期权可以被分为独占型和分享型。排他性期权供应实施的排他性权利，这可以来自于技术专利或企业具有其竞争者不能仿制的独特的知识资本。相反，分享性实物期权是产业的非排他性的“选择性”机会，如引入一种有很多替代的新产品或建设一个服务于特定市场的新工厂的可能。排他性项目代表着期权博弈主体所处的项目环境是：当一个企业投资一个排他性项目时，其他企业的投资机会就会完全丧失。在这方面，Lambrecht(1999)建立了在第一阶段有专利投资并给定排他权保持到第二阶段的情形下的序列两阶段投资期权博弈模型。该模型假定企业对于各自利润参数有不完全信息，并研究了睡眠专利的条件，即不直接保持到第二阶段的专利投资的贝叶斯均衡如何造成。

由于竞争性企业举动常常相互影响其投资机会的现实，Murto和Keppo(2002)开发了多个企业竞争一个投资机会的期权博弈模型。他们表示，当一个企业触发投资时，其余企业的投资机会就完全丧失。其研究显示，在完全信息和对称性如果下，租金被完全消散，但每个企业的均衡投资策略处在垄断和租金消散情形之间。Lambrecht和Perraudin(2003)模型化了企业对于各自的投资成本有不完全信息的双头情形，也同样发现了贝叶斯均衡投资机会处在完全租金消散和垄断情形之间。

假使把期权博弈评价模型置于不同项目类型的差异之上，那么，不同项目主体的不同投标或竞购策略决定了特定投标或收购项目的价值内涵。在这个领域，Smit(2001)开发了一种反应收购(acquisition)策略的似期权(option．1ike)特点和竞争性特点的项目价值评价框架。在竞争反映或改变的市场条件下，收购策略处理为一种特定形式的实物期权博弈。Lambrecht(2001)给予了当企业产出价格是随机的以及企业有完全信息时的并购(merger)、股份收购(stock offers)、现金流收购(cash offers)的一种动态模型。在其研究中，并购被模型化为两个公司自动决定重建时间和事项的一种纳什均衡结果，但股票和现金收购是一种斯坦克伯格式的先行追随均衡结果。

在现实世界，当期权是非排他性的时机，一个企业与其竞争者对于相同资产都有选择权，而无论谁首先实施，就可以得到相应的基础资产。这样一来，实施决策的机会对于期权价值的达到就具有了根本性的影响。即是说，非排他性项目期权博弈模型常常致使一种序列投资或领先一追随模型。即使扩展到寡头有时会具有更直接的含义，但这类文献的研究常常被制约在双头情形，而且领先者和追随者的作用被内生决定。譬如，Dixit和Pindyck(1994)给予了随机演进需求市场中存在两个潜在进入者的简单模型。在均衡时，其中一个企业进入，而在进入时说成本如果，Joaquin和Butler(1999)得出了低成本企业首先进入的研究结论。Huisman和Kort(1999)的研究显示，与垄断环境中的等候期权价值比较，关联投资的等候的策略性期权价值相同，但抢先均衡更小。在后一种情形，投资的最优点或许造成在净现值为负的时机。

四、主体和项目结合维度

从项目评价思维来解释，只有结合主体数量和项目特质的期权博弈分析，才可正确表明特定投资项目的未知性策略互动价值。所以，作为一种项目评价方法，期权博弈评价务必在结合(投资)主体和(待评估)项目的二元思维中展示，或者说，只有同期考虑主体数量和项目特性，才可构建有应用价值的项目评价模式。

从主体和项目结合的角度来审视期权博弈，两主体竞争单项目的期权博弈评价模型可以考虑两种情形：两主体竞争一个排他性项目与两主体竞争一个非排他性项目。但是，假使我们把关注点置于特定投资环境中特定项目价值的定价与分析，那么，上述主体先行与推迟的期权博弈评价模型并没有能代表着项目价值的单一性，由于对于相同竞争环境中的先行者和追随者来说，不同的策略选择(先行或追随)致使了不同的项目期权博弈价值。所以，只有两主体竞争一个排他性项目的情形适合于这里所说的两主体单项目模型。更具体来看，两主体单项目模型首要显现为排他性项目的期权博弈模型，以及投标或收购项目的期权博弈模型。

以Smets(1991)为代表的第一个真正意义的期权博弈模型就属于两主体两项目模型。在项目不确性和竞争性环境的如果环境中，选择抢先进入和同期进入的两类企业致使了两种不同策略下的两种项目价值内涵。同样，Dixit和Pindyck(1994，1996)模型也是一种形式的两主体两项目期权博弈评价模型。而且，前面所述的抢先与追随模型，以及很多接连时间或离散时间模型(包含前述的Grenadier、Huisman、Smit和Trigeorgis等开发的期权博弈模型)，均为特定形式的两主体两项目期权博弈评价模型。

受于在该种两主体两项目期权博弈模型中，均衡特质的更改首要与主体抢先或追随策略选择相联系，所以这类模型的分析着重是在不确定条件下两个企业的策略互动究竟是致使抢先进入，依旧同期进入或追随进入，以及分析外部性溢出环境中两主体期权博弈的均衡特质、策略选择及其改变。

从项目评价思维角度来理解，受于两主体两项目期权博弈评价模型可以通过相对简明的博弈策略式来表现，所以一般性的多主体多项目期权博弈评价模型可以特质化为一种特定形式的两主体两项目模型。该种简明性可以理解为：在两主体两项目的期权博弈评价体系中，一个主体的举动和分析直接影响了其他主体的举动和分析，也组成了特定的期权博弈策略均衡组合，并最终决定了特定项目对于特定主体的期权博弈价值。

假使我们继续放松主体和项目的如果，考虑多主体竞争多项目的市场情况。这时的期权博弈分析，事实上就演变成了特定的产业均衡或宏观均衡特质的描述。需要清晰的是，这里所谈的多项目，在具体的经济环境中可以显现为两个或两个以上企业(主体)各自开发自己的项目，也可以显现为不同(主体)企业面对专利或技术的(两个或两个以上的)不同选择，由于从实质意义来说，这些项目、专利或技术都可以理解为具有非排他性的投资机会。