可转债融资

什么是可转债融资

可转债融资是一种介于债务融资和股权融资之间的融资方式。

顾名思义，它首先是“债”，可转债投资者是以债务协议的方式将钱借给公司，“可转”就是予以投资者可以将 “债”转换成公司股份的权利，投资者临时是公司的债权人而非股东。在特定条件下(一般是下一次股权融资时)，投资者将可转债的本金和利息转换成公司的优先股，所以，可转债一般又被称为是后续股权融资的过桥贷款。

可转债融资的好处

(1)公司的好处

1. 可转债避免给公司估值。特别是对于初创公司，在募集种子期资金时，公司的估值或许很低，而且很难确定。如此，假使直接执行股权形式的融资，对创立者的股份稀释很严重。此外，公司或许会迅速完成一个新产品的开发、新业务拓展，或者其余巨大转折点事件，这些都敢肯定会本质性地、有说服力地提升公司的估值。以可转债的方式避免估值困难，将投资者权利谈判延迟，并通过转股折扣或认股权证的方式予以可转债投资者相应的回报；

2. 省钱。公司或许没有太多的资金实力，不值得花时间和费用执行股权融资。可转债的文件比A轮股权简单，在律师费上省钱。没有太多条款需要律师讨论，他们只需要修改一下样本文件即可；

3. 简便快捷。可转债协议容易理解，Term Sheet一般只有1-2页，最终的交易法律文件也不会胜过10页，这相当于A轮融资的Term Sheet长度。由于需要的文件和调查更少，也不需要就估值困难执行谈判，可转债融资一般能够比股权融资快；

4. 创立者对公司的控制。在可转债融资之后，创立者控制绝多部分或全部的董事会席位，可转债投资者，特别是天使，不需要董事会席位。而种子期的股权投资者，特别是VC，一般需要。此外，假使是可转债，你可以从事有利润但是不需要退出的业务，可转债投资者或许会比较高兴，由于可以从公司得到分红，而VC不在乎分红，VC会影响公司的业务和战略。

可转债是个有用的融资工具，特别是对于非常早期的创业企业。该种融资方式可以让投资者在不必跟创业者谈判估值的情形下投资进来，而把估值困难留给后续投资者。对于早期公司来看，机会和资金均为非常重要的，赶紧得到资金、赶紧将精力发展业务发展上，是举足轻重的。

(2)投资者的好处

可转债融资对投资者也有吸引力：

1. 节省时间、人力成本。可转债融资可以节省投资者大批尽职调查及谈判的时间与成本；

2. 资产处置优先权。由于这些投资者在转换前是公司的债权人而非股东，假使公司在后续股权融资以前破产，可转债投资者可以在公司股东以前优先得到公司资产的力争权；

3. 规避阶段性法律风险。投资者在投资对象面对一部分阶段性的政策、法律风险时(比如，企业在申请某些需特许运营的牌照且仍在等候批复时)，采取可转债的方式，可以规避该种风险，当该种风险清除时，他们就可以将债权转化成股权。

4. 转股的单价折扣。可转债投资一般包含一个转股时的单价折扣，使投资更有吸引力。

可转债融资的弊端

弊端之一：不能统一创业者和投资者的利益。

受于可转债一般拥有合格融资价格20%-40%的单价折扣，可转债的投资额能够转换成多少公司股份，决定于A轮融资的单价：价格越高，转换的股份越少；价格越低，转换的股份越多。为了得到许多的股份，可转债投资者有动机与A轮投资者一起打压公司A轮融资的估值。假使公司是给可转债认股权证，结果也是一样。但创业者诚然是愿意公司A轮融资的估值越高越好，如此对原始股东的稀释会越少。诚然，可转债投资者并没有愿意有人质疑他们的动机与创业者不统一。

弊端之二：可转债投资者在VC投资时不转换的影响。

可转债投资协议中可以设置在VC融资时偿还或转换，但是假使投资者不愿意转换，创业者有多大把握顶级VC愿意投资呢？VC会想：他们为何不转换呢？是不是有些公司内幕我们不晓得呢？可转债投资者放弃转换对公司发展没有信心的状况，是个很坏的信号。

弊端之三：到期偿还困难。

假使公司发展遇到困难，可转债带给创业者的后果或许比较严重，假使无法按时偿还债务，或许会致使公司被投资者接手、或者破产，甚至有机会让创业者个人承受连带的债务责任。

可转债融资的基本条款

不像传统的VC股权融资比较标准的条款，可转债融资的条款依据项目的不同，差别很大。但是，多部分可转债融资中，有些常见的典型条款。

(1)可转债的期限(Term)

可转债的期限一般依据不同情形改变比较大，比如公司预计的下轮融资时间、重要的转折点时间、造成收入时间等，但多部分可转债的期限是6个月到2年之间，一般，多部分案例是在6-12个月，期限越短对投资者约有利。到期时，假使没有转换成股份，公司务必在投资者的要求下还本付息。

(2)可转债的利率(Interest)

可转债既然是“债”，自然就有利息。利率是某个固定的比例或者是一个参考利率加之一个比例。比如，年利率15%，或银行同期利率上浮5%等，一般可转债的年利率在10%-20%之间。利息在可转债期满时支付，多部分情形下，利息在转换成股份时也计算以内，而不单独支付现金。

国内有有关法律规定约束利率上限，当前是不能好于同期银行利率的4倍，否则双方的投资协议无法承受法律保护。

(3)激发自动转换的事件

一般，可转债在公司的“合格融资(Qualified Financing)”时自动转换成股份，而一般投资者对“合格融资”的定义是公司募集到一定数量的资金(包含或不包含可转债的本金)，而且可以约束是向VC募集的。

比如，一个300万的可转债融资，自动转换的前提可以是公司得到了胜过1000万的后续股权融资(不包含可转债转换后300万)。在该种合格融资发生时，投资者的本金和应计利息应依照其余投资者同样的单价、转换成与其余投资者同样类型的股份(比如A类优先股)。有些可转债或许要求投资者放弃利息或利息以现金支付。

合格融资的募集额一般定得很高，以保证公司得到了合适的估值。一般的额度是依据可转债帮助公司到达某些转折点之后，公司连续发展需要合理募集的资金。一般起码是300万美元以上。假使募集额定得太低，公司可以完成一个对公司有利的有困难的股权融资，进而损害可转债投资者利益。一般应当设置一个底限数额，或者是可转债数额的3倍，两者之间的高者，进而避免这个困难。

(4)投资者风险弥补机制

可转债投资者一般除利息之外会要求许多，以弥补在合格融资以前对公司执行投资的风险。一般是得到转股时转换价格的折扣，或者得到认股权证，二者选其一。

价格折扣率(Discount Rate)

在转换价格折扣的情形下，可转债投资者的转换价格是合格融资的投资者(VC)价格的一个折扣。折扣率从10%到40%，视合格融资的预期远近，越近折扣越小。比如，假使某可转债投资者的本金和应计利息合计为110,000元，假使在合格融资时没有价格折扣直接转换，那么假使后续融资(如果A轮)时的股价是 2.00元/股，此可转债能够转换成55,000 ($110,000 ÷ $2.00)股A类优先股。但是，假使同样数额的可转债，有20%的转换价格折扣，那就可以转换成68,750($110,000 ÷ $1.60)股A类优先股。公司和可转债投资者在考虑转换价格折扣的时机应当小心，有些VC不愿意参与投资如此的项目，由于买入A类优先股时，有人的单价比VC更小，他们或许会要求可转债投资者放弃这个权利。

认股权证比例(Warrant Coverage)

认股权证的方式或许不会致使后续投资的VC的不满。认股权证允许可转债投资者买入后续合格融资时发行的股份，买入价格一般是与VC相同的单价。认股权证的数量一般是可转债投资者投资额的一定比例，一般是20%，但也会如转换折扣价格一样，依据预期后续融资的远近有所改变。比如，如果某可转债的本金是 100,000，利息是10,000，20%的认股权证。后续的A轮合格融资发行股份价格是2.00元/股，投资者将能在A轮融资时转换成55,000 股，并在将来一定期限内以2.00元/股的单价买入10,000股($100,000 x 20% ÷ $2.00)A类优先股的权利。注意两点：第一，利息没有包含在认股权证的计算中；第二，认股权证的有效期起码5年。多部分认股权证在公司被卖出时过期，有些在公司IPO时过期。

(5)能否有预定的价值(Assumed value)

要考虑两种情形下的转股价格：

1. 第一种情形是，假使公司在可转债到期时没有完成新的VC融资。比如，公司发行6个月到期的可转债，但是6个月内没有新的融资，可转债的转换价格怎么确定?一般，投资者会要求一个在发行可转债时公司的单价，这个价格一般是上一次融资的单价(假使有的话)，或者是双方答应的一个估值方法。

2. 第二种情形是，假使公司在下一次融资以前被并购了。比如，假使公司接受了100万的可转债投资，但是公司在可转债到期以前，以1亿的单价卖出了，假使投资协议没有特殊约定，投资者只能拿回自己的本金和利息(100万加之10%的利息)。而创业者能得到9900万。作为投资者，他们诚然期望与创业者的利益统一，所以，投资者应当有权在该种情形下得到比利息高一部分的回报，比如要求：(1)提升利率或固定回报率(如，3倍利率、3倍的本金、等)；(2)可以将可转债按预先确定的单价转换成普通股或优先股(以得到股份升值)，如此投资者可以享受升值潜力的可能。

(6)提早到期

多部分可转债约定在公司破产时自动到期，但是，有些可转债也要求在其余一部分情形下提早到期，包含转折点未高达、丧失重要客户、违背公司对投资者的允诺和保证，等。

没有得到投资者的答应，投资者一般不期望公司在望将得到A轮融资或被卖出之际提早偿还债务，如此等于剥夺了他们的获利机会。

(7)到期后的权利

可转债到期后，公司可以：(1)偿还债务(但或许比较问题，由于公司或许没钱)；(2)请求投资者延长期限；(3)假使已经有VC投资过，允许投资者将可转债转换成上轮优先股，依照预先确定的转换价格(比如上轮价格)。

假使公司无法偿还债务，投资者可以强迫公司破产。有时，假使公司无法支付，强劲的投资者或许会要求控制董事会或其余事情。

(8)担保

投资者或许会要求公司以部分或全部资产对可转债执行担保，甚至要求创立者个人执行无限责任担保，视投资者的风险偏好程度而定。

(9)对后续融资的权利

可转债投资者在后续VC融资时，除了可以按折扣价格转换成同类股份之外，仍有哪些权利。比如，优先认购权、优先卖出权、价格优惠、等。

(10)保护性权利

投资者也许会要求某些保护性权利，比如，公司特定事务的否决权。这些权利可以防止公司在没有投资者答应的情形下，做某些事情，比如后续融资、卖出公司、借其余债务或实行新的雇员期权激励计划，等。

(11)其余要求

投资者或许会要求进入董事会，以正式董事身份或作为观察员。有些投资者会要求在公司达不足核心转折点的时机，得到更多的权利，比如更高的认股权证比例或转股价格折扣。这些也许不是标准的，但伴随资本市场的趋紧，这些苛刻的条款也越来越常见。