国债流动性

什么是国债流动性

国债流动性是指国债持有人可按自己的需要和市场的事实情况，灵活地转让国债，以提早收回本金和达到投资收益。国债流动性首先取决于市场对转让所供应的便利程度和债务人的资信情况；其次还显现为国债在快速转变为现金时能否蒙受价值损失。

国债流动性的意义

现代金融理论中的有效市场是指价格能够充分反应所有可获信息的市场，而依据上述定义，改观国债的流动性可以提升债券价格所反应的信息量和加速债券价格信息传播的进展，从而使债券价格的确定更为容易、市场的单价发现(price discovery)功能运转更为顺畅。所以，国债流动性常常被觉得是债市效率高低和完善与否的标志，也形成政府管理国债和执行宏观调控的重要影响要素。

首先，国债流动性有助于减弱国债的管理风险。具有不错流动性的国债有利于加强二级市场的“自我达到”(self-realization)机制，这会有利于减弱国债的融资风险和利率风险。就融资风险来说，假使投资人觉得国债具有较强的流动性，那么他们即便仅持有短时间资金也会投资于国债，由于将来可视情形随时给予变现。政府可以充分利用高流动性国债的这一功能挖掘社会资金的动力，减弱国债的融资风险。反之，假使国债流动性较差，将来国债变现会承受很大制约或必须大程度降价才可卖出，厌恶风险的投资人宁可持有货币或用于其它投资而不愿换持国债。

其次，国债的流动性可以提升国债管理的效率、减弱政府的融资成本。由利率的期限结构理论可知，国债利率由基准利率与期限补助构成，其中期限补助也与国债流动性成正有关关系，这是由于：流动性较差的国债将使投资人承受较大的投资风险，而风险厌恶者又具有债券风险与预期收益成正比的投资意向，政府显然只有相应提升债券收益(利率)才可将债券推销出去；反之，较强的国债流动性将令降低国债的期限补助，从而可以减弱政府筹资的利息成本。除此之外，流动性较强的国债对以流动性管理作为持债目的的机构投资人(如商业银行)更具吸引力，而这类投资人大批认购国债可简化债券的推销程序、缩短国债的发行周期，从而减弱债券的发行管理费用(中介费、广告费、宣传费)(注：需要表示的是，低流动性的国债成本较高，但面向特定金融机构定向发行的特种债券除外。该种债券尽管不具有流动性，但受于是采取行政摊派方式发行的，因此无论是利息成本依旧费用成本都较低。)。

最后，国债流动性是充分发挥国债二级市场经济调控功能的基础。一般来看，完善的国债二级市场对整个经济金融体系都具有重要的指导作用，而国债流动性则是决定二级市场运行效率的基础和核心，具体表当下：

(1)国债具有违约风险小、同质性强、范围大等特点，假使再具有较强的流动性，二级市场所兑生出的收益率就可以形成企业债券、商业票据等其它金融产品收益率曲线形成的根据；

(2)假使国债具有较高的流动性，其二级市场收益率的期限结构将充分反应市场资金的供求情况，它不仅可以作为经济发展的“晴雨表”，还能够将政府的政策意图快速传导下去，从而大大提升宏观经济管理的效率；

(3)高流动性的国债也是商业银行、证券公司、基金公司等投资人执行风险管理和流动性管理的重要工具，投资人通过对国债执行回购、期货、期权、互换等衍生交易投资和套利，可以极大地丰富资产组合调整的手段，得到预想的收益风险组合。

衡量国债流动性的指标体系

国债流动性反应了国债在二级市场中的根本特质，但仅依据定义我们并没有能直接将其量化出来。既然国债流动性可以作为国债管理政策的中介指标，那么建立一个能够全面反应国债流动性的指标体系显然是必要的。当前西方各国衡量国债流动性的指标有很多，但最常见的首要有下方三种：

1.深度(depth)。

深度指不会影响现行市场价格的最大交易量，或者说能更改市场价格的最小交易量。国债交易深度的大小与市场投资举动紧密有关。市场选择理论(Market Choice Theory)表示，市场中的非理性投机者的交易举动将令承受理性套利者的抵抗，因此“噪声交易”(noise trade)并没有能在很大程度上影响价格。金融市场中的噪声交易者尝试通过搜集、研究除基础价值信息之外的新的信息去获取超标利润，他们往往做出与市场行情相反的交易决策，进而为理性交易供应交易对手。因此市场中的噪声交易越多，市场的流动性也就越强，交易深度也越大；反之，交易深度则越小。所以，深度的大小与噪声交易量成正有关关系，而与获取完全信息的理性交易量成反有关关系(Donna Leong，1999)。我们一般用某一期间内的国债周转率(turnover ratio，即交易量/上市国债余额)来度量国债交易深度，这一指标不仅较为精确地反应了国债现实交易量和潜在交易量之间的关系，而且作为相对值还可以很方便地用于不同范围市场之间的比较。

2.紧度(tightness)。

紧度指交易价格偏离市场中间价的程度。受于市场中国债的买价和卖价常常并没有完全等同，市场参与者更改交易位置即代表着交易价格的改变，因此紧度也指短时间内更改交易位置的成本。国债交易的紧度首要取决于债券的存货管理成本和交易风险，由于风险和成本提升，平台商就要通过扩大价差获取弥补。一般来说，我们常常通过买卖差价(bid-ask spad)来衡量国债交易的紧度，由于债券买卖价差充分反应了市场交易的成本和风险，买卖价差越小，国债券市场场的竞争就越激烈，国债交易的流动性也就越强。实践中度量买卖价差的方法具体有三：一是做市商(market-maker)报价的价差，二是某一期间交易价差的加权平均值，三是事实交易的价差。其中，事实交易价差最为精准地反应了国债价格的事实改变。

3.弹性(resiliency)。

弹性指发生波动的市场价格随机复苏到均衡状态的进展(收敛速度)。如前所述，深度导致从历史报告表明了国债现实的交易量，而弹性则从市场角度反应了马上执行交易的国债所需历经的单价变动过程，反应了价格动态改变条件下的国债潜在交易量，进而解释了市场承受外部打击的能力，为潜在交易者给予了有用的信息。即使弹性指标这样重要，但当前疑似还没有一个公认的度量方法，为此弹性指标也首要应用于理论分析阶段