摘要：
本月LPR调降与加点压缩的直接原因依旧在于银行成本稳中有降。在此之前两次LPR加点压缩（2019年8、9月）后，10年国债收益率整体震荡上涨，这与2019年较为复杂的宏观图景总体应。
回归现在，尽管政策清晰态度稳上涨，但是从趋势分析，经济衰退风险依然难以小觑。从这个角度观察，市场自然依然可期望待更深一步宽货币，包含降息。
诚然在宽货币以外，市场也需求合理预计宽信用和开门红困难。
所以现在市场难免纠结，结果上对经济任然不积极，但过程中要合理接受宽货币与宽信用的组合。
我们觉得，债券市场核心看利率，看价格工具的运用与否。从市场交易来说，假使明年1月就有降息（比如1年期MLF利率），那么从当下到1月可以持续维持债券市场买方思维。诚然降息后面，债券市场需求合理评估宽信用导致的阻力。明年一季度总的震荡的状态很难改善，某种程度上或许相似于2019年的开局。
2021年12月20号，同业拆借中心公布新贷款市场报价利率（LPR）：1年期LPR为3.8%，较上期向下调整5BP ，5年期以上LPR为4.65%，与上期打平 。对此我们点评如下：
过往LPR调降情形
自从2019年8月LPR改革以来，一共有6次LPR调降，其中：
3次受于MLF利率向下调整（2019年11月、2020年2月、2020年4月）；
3次LPR加点有所压缩（2019年8月、2019年9月、2021年12月）。
前两次LPR加点压缩是LPR改革与降准的共同结果。孙国峰司长在2019年三季度公布会上对LPR报价利率相关专门回答：“最差不多8月20号和9月20号两次发布的LPR有所下滑，应该说和市场预计大体是统一的。这里首要体现为MLF的加点程度的收窄，由于MLF利率维持了稳定，加点程度的收窄许多地体现了风险溢价改变的原因。由于报价行在斟酌报价的时机是在MLF利率上面加点，加点的程度承受本身的资金成本、市场供求和风险溢价原因的影响，会有一个调动。前期的市场利率我也多次讲到已经有很大程度的下探，核心的困难在于怎么减弱风险溢价。9月6号人民银行宣称了全面降准0.5个百分点，而且对只在省内运营的城商行额外减弱1个百分点，如此有助于减弱商业银行本身的资金成本，也有助于减弱风险溢价。”
需求警示的是，并不是每一次全面降准全将导致LPR加点的调降。《货币政策实施数据（增刊）》表示，LPR报价的步长为0.05%，且需向0.05%的整数倍就近取整后形成最终公布的 LPR。单次的全面降准很难导致LPR5BP的调降（降幅预期在2-3BP附近），只有当充足多银行报价同向改变，而且累积到适当的程度才可达到。
2020年1月的全面降准、2020年3月的普惠金融定向降准和2020年4月的中小银行定向降准都没有导致LPR的调降。本月LPR调降应当是7、12月两次全面降准再加上其余多层面原因共同导致的结果。
LPR为何调降？
本月LPR加点能够压缩的直接原因依旧在于银行成本稳中有降。首要包含下方原因：
优化存款利率自律上限导致存款成本率下探。
2021年三季度《货币政策实施数据》表示，在今年6月存款利率自律上限优化后，短中期存款利率差不多稳定，长期存款利率显著下滑：9月，新发生定期存款加权平均利率为2.21%，较存款利率自律上限优化前的5月下滑0.28个百分点。其中，2年、3年和5年期定期存款利率较5月分别下滑0.25个、0.43个和0.45个百分点。
顾虑到存款占银行负债的60%以上，优化存款利率自律上限导致存款成本率下探对于减弱银行负债成本起到较大作用。
降准、再贷款利率调降以及设立低息碳排放减排工具等减弱银行资金成本。
7、12月的全面降准分别能够减弱资金成本每年约130 、150 亿元。
12月再贷款利率向下调整25BP 。
11月中央银行新创设的碳减排工具利率为1.75%，差于PSL（2.75%）和一般的支农支小再贷款利率（2.2%），也差于7日逆回购和再贴现利率（2.2%），与金融平稳再贷款利率相同。
在银行负债成本稳中有降的前提下，政策红利才得以逐渐向实体经济传播，本月LPR调降就是最佳的体现。2021年三季度《货币政策实施数据》清晰提议：“优化存款利率监管，维持金融机构负债端成本差不多平稳，助推金融机构将政策红利传播至实体经济，促使贷款利率稳中有降。”
对实体降成本效果如何？
从2019年8月LPR改革到今年9月，LPR总共下滑46BP，就在此时一般贷款利率降幅更大，为64BP。而且每次LPR调降都起码能够导致一般贷款利率的等幅减弱。
今年三季度一般贷款和企业贷款利率环比有所抬升（约为10BP），结合在此之前经验来说，此次LPR调降到少能够动员贷款利率等幅下探。
然而需求注意的是，本月5年LPR仍保持不变，这应当依旧出于房住不炒的斟酌。
后面还会有降息吗？
首先需求清晰的是，LPR调降自身不能视作债券市场意义上的“降息”，由于不涉及利率走廊变动。债券市场一般意义上的降息是指MLF和OMO政策利率的调降。
后续政策利率能否向下调整仍受制于目前经济上涨阻力。
在国内生产总值总量和投资总量均很高的情形下，明年经济上涨的阻力客观存在，出口奉献存在下探阻力，房地产的空缺较大。
2021年中央经济工作会议 清晰“多地区各部门要担负起平稳宏观经济的责任，各层面要乐观推行有助于经济平稳的政策，政策发力适当靠前”。
在明年一季度经济开门红诉求下，财政政策与货币政策需求协调联动，这就需求宽货币和宽信用相结合，我们觉得一季度中央银行需求降息再加上信贷、财政乐观投放来达到开门红。诚然，降息空间总体有限，或许为5BP。
除了境内原因，市场还关注，当前美联储撤出宽松的进展有所加速，明年加息预计也不低，这能否会制衡我国货币政策更深一步宽松？
2021年三季度的《货币政策实施数据》对此执行了解答：“此次发达经济体放松货币政策较上一次节奏更快、力度更大，开始调动后，助推美元指数上升、美债收益率上涨，并或许对新兴经济体造成影响……目前我国面对的内外部环境与上轮对比有显著不同，发达经济体政策调动对我影响有限……我国货币政策搞好跨周期设计，能够更有效地应付发达经济体货币政策调动导致的外部打击”。
中央银行信心从何而来？
其一，来因为中央银行信用基础的转变。811汇改以后，中央银行信用逐渐解脱了对外汇储备的高度依靠。独立的中央银行信用基础，是我国中央银行渐渐向大国中央银行转型过渡，货币政策独立性渐渐加强的根本所在。
其二，来因为人民币环球收支的新特质与新改变。人民币汇率背离美元指数的强劲表现，一是人民币事实上形成了海外资金对冲美联储缩紧货币政策与流行病回弹的避险资产，二是经常账户与金融账户的连续双顺差。后面的实质，是我国始终维持着流行病防控、经济周期与宏观政策的世界领先性，稳健强势的基本分析是基础。
所以，面对美联储货币政策的倒向，境内依然是资金流入，所以市场无需忧虑美联储倒向对我国货币政策的掣肘。
对债券市场的影响
在此之前两次LPR加点压缩（2019年8、9月）后，10年国债收益率整体震荡上涨，这与2019年较为复杂的宏观图景总体应。
回归现在，尽管政策清晰态度稳上涨，但是从趋势分析，经济衰退风险依然难以小觑。从这个角度观察，市场自然依然可期望待更深一步宽货币，包含降息。
诚然在宽货币以外，市场也需求合理预计宽信用和开门红困难。
所以现在市场难免纠结，结果上对经济任然不积极，但过程中要合理接受宽货币与宽信用的组合。
我们觉得，债券市场核心看利率，看价格工具的运用与否。从市场交易来说，假使明年1月就有降息（比如1年期MLF），那么从当下到1月可以持续维持债券市场买方思维。诚然降息后面，债券市场需求合理评估宽信用导致的阻力。一季度总的震荡的状态很难改善，某种程度上或许相似于2019年的开局。
风险提示
风险提示：海外流行病发展超预计，经济上涨超预计，政策未知性。
数据来源：天风证券股份有限公司
数据公布时间：2021年12月20号
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