证券内幕交易

民事责任缺位

证券交易系统图

（一）内幕交易隐蔽性较强，内幕交易受害者很难举证。受于在证券市场上，投资人与上市公司之间一般并没有发生直接交易，投资人很难了解内幕信息，内幕交易的受害人很难对内幕交易与自己所受的损失之间的因果关系执行举证，也就是很难证明受害人的损失与交易人的违法举动具有法律上的因果联系。

（二）中国在规范内幕交易的指导思想上，在以个体利益依旧以社会利益为本位的指导思想上，偏重于社会本位，着眼点放以内幕交易举动对证券市场的损坏及国家监督秩序上，而忽视了内幕交易举动对上市公司及一般投资人利益的保护。

（三）中国证券立法中很少涉及民事责任的原因仍在于中国缺乏有效是民事诉讼救助手段，一部分法律条文即便在实体上规定了可以请求民事责任赔偿，但是受于缺乏程序法的支持，这些情形往往流于形式，所以应以内幕交易人民事责任承受，受害者民事权利救助及诉讼程序保护等方面增强立法。

建立必要性

证券交易大厅

1、内幕交易对公司产生损害

公司是证券市场的主体，保护公司的利益，也是证券法的基本目标之一。反对内幕交易的一个重要原因是内幕交易对涉及内幕信息的公司产生了损害。内幕交易对公司的损害首要有两方面：第一，内幕交易影响公司的效率。假使允许内幕交易，当市场存以内幕交易时，公司股票的单价不能精准适当地在证券市场上反应出来，不能反应公司正常的生产运营情况，倒过来又使公司的运营管理人士不能作出正确的决策，进而影响公司的营运效率。第二，内幕交易会损害公司的信誉。当公司的内部人利用公司巨大非公开信息执行交易时，公司的大部分投资者会觉得自己承受非公正待遇，进而丧失了对公司投资的信心，接下去就会将资金转投其觉得信誉较好的股票，这必然将对公司的股票价格产生极大的影响。

2、内幕交易对投资人的损害

保护投资人的利益一直是各国证券立法的基本目标。上市公司在证券市场的直接意图是筹集资金，而筹集资金的相对方就是投资人。

（二）从建立内幕交易民事责任制度对清除内幕交易危害所起的作用来说

中国以刑事责任和行政责任渠道来冲击内幕交易举动，事实证明该种效果并没有理想，而建立民事责任制度会对清除内幕交易的危害起重要的作用：

1、民事责任制度能对受害人遭受的损害予以刑事和行政责任所不能予以的弥补

刑事和行政责任尽管能够冲击内幕交易者，但受害者的损失很难得到现实的弥补。建立内幕交易的民事责任则可以让受害者通过诉讼的方式来降低自己的损失。

2、民事责任制度有遏止内幕交易举动的功能

公法救助首要依靠政府机构,受于资源的制约，要查处为数大量的内幕交易实在是能力有限。而刑事责任毕竟只在特殊情形下适用；而并要求严格，行政责任的处罚又会涉及到平稳市场等很多政策性原因，而能否追究民事责任则完全由受害的投资人决定，投资人出于本身利益驱使更痴迷于找出违法者，这就会提升内幕交易者的受罚率，可以调动广大投资人协助证券监管部门查处、制裁内幕交易举动，以提升反内幕交易的效率和成功率。

民事责任

民事责任是民事主体违背合同或不履行其余民事义务而承受的民事法律后果。依据民事责任发生的原因不同可以分为合同责任，侵权责任，不当得利等。内幕交易的民事责任是何种责任呢？首先，内幕交易的民事责任不是违约责任，由于他们的买卖举动差不多是通过证券公司执行的，受害人和内幕交易者事先没有直接接触，同期内幕交易人和受害人也没有法律上的直接约定。特别是在集中竞价的证券交易中，每日参与买卖的人甚多，买卖双方一般无直接的接触，而且是通过内幕人与经纪商在集中竞价机制中撮合成交的，反向交易人之间仍未发生缔约关系。所以认定违约责任有失偏颇。假使是不当得利的民事责任，笔者觉得有其合理性。按不当得利的理论，内幕交易人士获利，受害人受有损失，而且因果关系虽不好认定，但可采取推定的方式来处理。但是假使按不当得利来认定，会造成一连串的不良的后果。如恶意的受害人（指明知内幕交易人从事内幕交易而从事相反的证券买卖的人）依照这一理论符合其组成要件也可以得到赔偿，这不符合证券立法保护好意受害人的宗旨。而采取侵权的民事责任是目前大部分国家的选择，之所以采取该种责任是由于其适用的条件严格，而且和不当得利对比更有助于保护受害人，尤其在归责、举证方面体现的甚为显著。

民事责任制度

内幕交易的民事责任既然是一种侵权责任，该种责任的造成是基于侵权举动，而侵权举动的组成包含违法举动，因果关系，受害人的损失，归责等核心的困难。这在构建中国内幕交易的民事责任的过程中这些困难也是必须着重考虑的。下面本文在比较研究的基础上会对其中若干困难结合中国情形分别论述：

（一）有关违法举动

内幕交易是一种违法举动，它违背了《证券法》第67、70条有关禁止内幕交易的规定，核心是内幕人士利用内幕信息从事内幕交易。有关内幕交易违法举动认定理论，本文将于内幕交易的归责部分介绍，下面着重论述的是有关内幕信息和内幕人士，由于二者是认定内幕交易的核心。

1、有关内幕信息

信息是证券市场的神经,对于市场信息的先占往往代表着对不错交易机遇的把握及丰厚交易利润的得到,尤其在证券市场如此对信息依靠性极强的市场中,对信息的占有更是决定投资效果和投资者作出投资决策的核心。

2、有关内幕人士确定

内幕人士的界定中国立法未区别内幕人士和知情人士这两个概念，现行《刑法》第180条规定：“知情人士的规模,依照法律、行政法规的规定确定。”从《证券法》第68条和1993年9月2号中国证券委公布的《禁止证券欺诈举动暂行办法》第6条的规定可以发现，中国证券立法规定内幕人士的规模大差不差分为三类：

（1）公司内幕人士和相关政府管理人士,前者指基于公司内部工作关系而得到信息的人士，如公司董事、监事、高级管理人士、打字员等，而后者指政府管理内幕人士，如证监会人士、发行人主管部门人士、审批机关的人士以及工商、税务部门的人士等，这些人士可称为传统内幕人。

（2）市场内幕人士,首要是指一部分与公司没有职务隶属关系,但受于其业务或职业能够获取内幕信息的人士，如律师、会计师、证券公司等服务机构的人士,这类人士可称为推定的内幕人。

（3）控制人,首要是指持有一定比例股权的股东以及控制公司董事会的人士,如发行股票公司的控股公司的高级管理人士。

1、请求权主体确定

内幕交易侵犯了证券交易的公平性、公正性及一般投资人和公司财产性和经济性利益，但并没有是所有的投资人都能得到赔偿，均为请求权主体。

中国台湾地区的《证券交易法》第157条规定：“违法执行内幕交易者，应就消息未公开前,购入或出售该股票之价格，与消息公开后十个运营日平均价格之差额限度内，对好意从事相反买卖的人负损害赔偿责任，其情节巨大者，法院得依好意从事相反买卖之人请求，将责任提升到3倍。”同期还规定，“供应消息的人与利用消息交易的人应对好意相对买卖人所受损害负连带责任。但供应消息的人有正值理由相信消息已公开者，不负赔偿责任。”这里的好意从事相反买卖的人指的是当内幕交易人获悉内幕信息而买卖证券时，受于不晓得内幕信息而实行与内幕交易人相反方向交易举动的投资人。

有关确定赔偿数额首要处理的困难是有关内幕交易损失赔偿额的计算方法的困难。内幕交易的获利有两种形式：一种是得到积极利益,即财产的增长。一种是得到消极利益,即避免了财产的损失。内幕交易的损失赔偿额的计算方法有三种，即事实价值计算法，事实诱因计算法，差价计算法。

（1）事实价值法。指的是赔偿金额为受害者执行交易时的单价与内幕交易公开后该证券的事实价值之差额。诚然如何确定公开后事实价值的差额是比较问题的。

（2）事实诱因法。指内幕交易者对于其举动所产生的证券价格波动负赔偿责任，对其余外来原因而致使的证券价格波动不负赔偿责任。

（3）差价计算法。是指损失赔偿额等于股票交易时的单价与内幕交易举动暴露或获知后一段合理时期内股票价格的差价。该种计算的方法有缺点，因这是一种拟制的计算方法，有时会失公平。

（三）有关证券内幕交易的因果关系

在证券内幕交易民事责任诉讼中，原告要得到损害赔偿，仍有义务证明其损害与被告违法举动之间有因果关系。但受于内幕交易涉及面广、手段相当隐蔽、技术含量高，除非相当精密的监察系统无法发现其作案线索。受害者往往为无辜的公众投资人，在信息得到、资金实力以及操作技巧等方面处在弱势，而且在集中交易的情形下，原被告之间不存在直接的交易关系，原告很难证明因果关系的存在。

（四）内幕交易的归责

谈及内幕交易的归责，不能不谈到内幕交易的归责理论。所谓归责理论，是指确定责任归属所务必根据的法律准则和法律原理。英美普通法国家的法官在适用法律、解释法律以及创造法律的时，结合证券法中的公平正义原则以及正义诚信的一般法理，提出了禁止、制裁内幕交易的理论根据，经逐渐归纳、归纳，形成了今天的内幕交易理论。比较有名的理论有：

1、诚信义务理论

该理论觉得，公司内部人和大股东基于起地位能够得到公司重要的非公开的信息，所以与公司的现实股东或潜在股东之间存在一种特殊的关系，赋有披露重要的、非公开的信息的诚信义务。

2、戒绝或披露理论

80年代以前，美国对内幕交易案件一直采取“戒绝或披露理论”。该理论的看法是：在公司“内幕人士”得到未公开的重要消息而故意买卖该公司的证券时，他只有两种选择，一是在交易市场上发布这个消息,然后执行交易；二是不得从事该公司有关的交易。实际上，第一种选择很难办到。在大部分情形下,内幕人士往往无权甚至被禁止发布消息。

3、私用内幕消息理论

实践中发现“戒绝或披露理论”适用规模过窄。受于仅从对公司的信用义务理论角度来分析内幕交易举动，进而使内幕交易举动人只局限在对公司负有信用义务的董事、监事等传统的内幕交易人上，而无法涵盖传统内幕人士以外的内幕交易举动。

实行机制

在制度建设过程中使制度的有效实行非常重要，在建立证券内幕交易的民事责任的过程中不仅要在实体上保障受害人有法可依，而并要在程序上和诉讼上保障受害人方便的得到救助。尤其在证券市场中,瞬息间的同期交易大批存在，这就致使内幕交易中的受害人经常人数大量。但当受害人为保护自己的权利执行私人诉讼时或许由于案件自身的复杂性、个体力量的单薄性和诉讼程序的繁琐性等原因此放弃诉讼。所以有必要建立有效的内幕交易民事责任的实行机制非常的重要。

中国台湾地区于1984年成立了证券暨期货市场发展基金会，1998年基金会设立投资者服务与保护中心，以保护中小股东的利益,并处理投资者与上市公司之间的纠纷。该中心由法律、会计专业人员构成，其首要职责有供应法律咨询服务，受理纠纷的申诉、调解、参与诉讼，办理侵权案件等。^[1]