股东权益计划

股东权益计划又称“毒丸计划”(poison pills)

股东权益计划简述

股东权益计划是指敌意收购的目标公司通过发行证券以减弱公司在收购方眼中的价值的措施，它在对付敌意收购时往往很有效。毒丸计划是美国著名的并购律师马丁·利普顿(Martin Lipton)1982年发明的，最初的形式很简单，就是目标公司向普通股股东发行优先股，一旦公司被收购，股东持有的优先股就可以转换为一定数额的收购方股票。

在所有反收购案例中，毒丸长期以来就是理想武器。毒丸计划是美国著名的并购律师马丁·利普顿（Martin Lipton）1982年发明的，正式名称为“股权摊薄反收购措施”，最初的形式很简单，就是目标公司向普通股股东发行优先股，一旦公司被收购，股东持有的优先股就可以转换为一定数额的收购方股票。 在最常见的形式中，一旦未经认可的一方收购了目标公司一大笔股份（一般是10%到20%的股份）时，毒丸计划就会起步，致使新股充斥市场。一旦毒丸计划被触发，其余所有的股东都有机会以低价买进新股。如此就大大地稀释了收购方的股权，继而使收购变得代价高昂，进而高达抵制收购的目的。美国有胜过2000家公司拥有该种工具。

“毒丸”计划一般分为“弹出”计划和“弹入”计划。“弹出”计划一般指履行购股权，买入优先股。譬如，以100元买入的优先股可以转换成目标公司200元的股票。“弹出”计划最初的影响是提升股东在收购中愿意接受的最低价格。假使目标公司的股价为50元，那么股东就不会接受所有差于150元的收购要约。由于150元是股东可以从购股权中得到的溢价，它等于50元的股价加之200元的股票减去100元的购股成本。这时，股东可以得到的最低股票溢价是200％。

在“弹入”计划中，目标公司以很高的溢价购回其发行的购股权，一般溢价达到100％，就是说，100元的优先股以200元的单价被购回。而敌意收购者或触发这一事件的大股东则不在回购之列。如此就稀释了收购者在目标公司的权益。“弹入”计划经常被包含在一个有效的“弹出”计划中。“毒丸”计划在美国是经历1985年德拉瓦斯切斯利 (Delawance Chancery)法院的判决才被合法化的，受于它不需要股东的直接准许就可以实行，故在八十年代后期被普遍采取。

毒丸计划的类型

毒丸计划的类型首要有：

1．优先股计划。目标公司发行一连串带有特殊权利的优先股。依照该计划，当遇到收购攻击时，优先股股东可以要求公司按以往一年中大宗股票股东买入普通股或优先股的最高价以现金赎回优先股，或公司赋予优先股股东在公司被收购后以溢价兑换现金的权利。如此可以增长收购者的收购成本，遏制其收购的意图。

2．“金色降落伞计划”。该计划规定收购者在完成对目标公司的收购以后，假使人事安排上有所变动，务必对变动者一次性支付巨额弥补金。如此通过加大收购者的收购成本在一定程度上阻止了收购举动。

3．“毒丸”债券计划。当目标公司面对收购威胁时，可抢先发行大批债券，并规定：在目标公司的股权显现大范围转移时，债券持有人可要求公司立刻兑付。如此会让收购公司面对着收购后需立刻支付巨额现金的财务窘境。进而减弱其收购目标公司的意向。

4．买入权证计划。这一计划授权目标公司的股东依照一种很高的折价去认购目标公司的股票的认股权证，或是认购成功收购公司股票的认股权证。当收购举动发生时，权证投资者可将认股权证换成公司的普通股，进而稀释收购者的股本。

从搜狐的股东权益计划谈毒丸术的应用

搜狐公司抛出“毒丸”

依据Thomson金融报告公司的统计，从2000年3月到2001年3月，共有19家互联网公司采取了“毒丸术”，互联网门户Yahoo、孵化器 Internet Capital Group和Divine Interventures、在线音乐网站(Musicmaker.com)及互动电视公司TiVo近期都采取了"毒丸"战术。

北京时间2001年7月28号消息，为防止被收购，美国纳斯达克上市公司搜狐公司(Nasdaq:SOHU) 7月28号宣称其董事会已接纳了一项股东权益计划。该计划旨在防止强制性的收购，包含防止在公开市场上或者通过私下交易收购搜狐股票，以及防止收购人在没有向搜狐所有股东提出公正条款的情形下得到搜狐的控股权。

依照这项计划，搜狐公司授权7月23号搜狐股票尾盘时登记在册的所有股东，有权按每一普通股购入一个单位的搜狐优先股。此外搜狐董事会还授权发放在登记日期之后至兑现日期以前的按每一普通股而卖出的优先股买入权，上述买入权最晚到2011年7月25号到期。

依据该项计划，搜狐股东可以在上述期限内用每股100美元的单价买入一个单位的搜狐优先股，在被并购后，每一优先股可以兑换成新公司(包含收购吸收合并搜狐公司而成立的新公司、搜狐不复存在及被收购后搜狐公司仍存在两种情形)两倍于行权价格的股票（即市场价值为200美元的新公司的普通股），在下方情形显现后10日后，买入优先股的股权证将寄给除恶意收购者之外的股东：(1)个人或团体收购20%或许多的搜狐普通股得到公司控股；(2)公开宣称收购或换股使个人或团体可得到20%或许多的搜狐普通股进而高达控股。

分析此毒丸，按搜狐公司现发行在外的总股本34,765,000股计算，假使有人恶意收购，如果收购量为20%，则上述计划开始起步，假使除收购者外的所有股东均行使这一权利，则买入优先股需要资金2,781,200,000美元（34,765,000×80%×100 = 2,781,200,000），此优先股可以兑换买新成立公司两倍于该金额的股票，即价值达到5,562,400,000美元的新公司普通股票，而搜狐公司在2001年8月3号的收盘价为1.40美元，其市值只有48,671,000美元，而一旦被恶意收购起步该计划，则原股东如先行使优先股的兑换权，然后再转让新公司的股票，可获利2,781,200,000美元，是当前市值的57倍，同期，行权后将严重稀释恶意收购者持有的股权，使收购者失去在新公司中的控股地位，此时，假使收购者想继续收购股权高达控股地位，将必须增长十几亿美元，甚至更高的收购成本，不仅这样，搜狐公司董事会还会依据显现的情形，可以对股权计划有关条款执行修改。如此就足够使收购者望而却步，进而大大减弱了被恶意收购的机会性。

通过以上分析可知，“毒丸术”的在效力之大可见一斑，诚然“毒丸术”的应用是需要适当的法律环境的，在美国很多州，“毒丸术”被觉得是合法的，而依据英国的公司法，却是不允许的。

“毒丸”的造成土壤

追溯“毒丸术”的历史，可知其起因为股东认股权证计划，这一计划授权目标公司股东依照一种很高的折价去认购目标公司的股票的认股权证（flip- in pill：中性反映的毒药丸子），或者是认购成功收购公司股票的认股权证（flip-over pill：烈性的毒药丸子），与搜狐的股东权益计划对照分析可知，其“毒性”是二者兼有的。

并购与反并购的较量是环绕上市公司控股权之争而展开的，而上市公司的控股权又有绝对控股和相对控股之分，一般来说，绝对控股要求持股比例胜过50%，而相对控股持股比例在30%～50%，在股权比较分散的情形下，高达相对控股所需要的持股比例会更小，如方正科技（600601）的大股东北慷慨正集团公司在持股比例只有5.01%，高达了控制该公司的目的；从反并购策略来讲，在绝对控股的情形下，是不或许发生恶意并购的，而伴随持股比例的减弱，发生恶意并购的机会性渐渐增长。

“毒丸”机理

在反并购策略中，最好的防御就是事前充分准备，而“毒丸术”（Poison pills）,也常常被译作“毒药丸子”，这些战术的运用抬高了收购成本，并稀释了股份，有助于阻止敌意收购，属于公司内部防御策略中的最有效方法之一，在美国普遍流行，伴随互联网公司股价的大跌，这些公司已形成易被猎取的收购目标，为了不形成那些"旧经济"公司的囊中物，很多互联网公司近期都采取了"毒丸"战术，即一种"股东权计划"，目的是防范或许发生的敌意收购。

在“毒丸术”的应用中，首要有下方几种形式：

1、股东权利计划。即公司赋予其股东某种权利（往往以权证的形式）。

①、权证的单价被定为公司股票市价的2一5倍，当公司被收购且被合并时，权证持有人有权以权证实施价格买入市的2-5倍，买入新公司（合并后的公司）股票。搜狐公司的优先股权证，定价为新公司的普通股市价的2倍。

②、当某一方收集了胜过预定比例（比如20％）的公司涨票后，权证持有人可以半价或折扣适当的比例买入公司股票。2001年7月6号，NASDAQ上市公司Durect宣称采取一项股东权益计划，该计划规定，当恶意收购者收集的股票高达或胜过发行总股份的17.5%时起步该计划，到时将允许除恶意收购者之外的所有股东以适当的折扣价格买入该公司的股票，在某些情形下，每一权证可以兑换该公司的1股普通股。

③、当公司遭受收购攻击时，权证持有人可以只要董事会看来是“合理”的单价，向公司卖出其手中持股，换取现金、短时间优先票据或其余证券，这样将耗尽公司的现金，恶化公司的财务情况，起到吓退恶意收购者的效果。

通过股权证的方式执行反并购操作，离不开适当的法律环境，如依据美国普通公司法，公司可以发行各种类别的股份，只需在公司章程中清晰相关类别的表明，并可以赋予董事会增添新的系列股与规定各系列股之间的相对权和优先权的变动的权利等，所以，“毒丸术”在美国普遍流行，而在英国公司法则不允许采取 “毒丸术”。

2、兑换毒债。即公司在发行债券或借贷时订立“毒药条款”

根据该条款，在公司遭到并购接收时，债权人有权要求提早赎回债券、清偿借贷恐会债券转换成股票。该种毒药条款，往往会增长债券的吸引力，令债权人从接收性出价中得到好处。

毒丸术，无论各种权证、抑或毒药条款，在寻常，皆不发生效力。一旦公司遭受并购接收，或某一方收集公司股票胜过了预定比例（比如20％）。那么，该等权证及条款，即要生效。公司运用毒丸术，类同于埋地雷，无人来进犯，地雷自然安眠，一旦发生收购战事，攻击者就要踩踏地雷，地雷就要爆炸显威。

毒丸术，首要表当下下方二方面：

一面，权证持有人，以优惠条件，买入目标公司股票或合并后的新公司股票（如搜狐董事会规定可以按行权价格的两倍买入新公司的股票）以及债权人依毒药条款，将债券换成股票，进而稀释收购者的持股比例，加大收购资金量和收购成本。

另一面，权证持有人，以升水价格向公司售卖手中持股，换取现金，以及债权人依毒药条款，立刻要求兑付债券，可耗竭公司现金，恶化公司财务结构，产生财务问题，令收购者，在接收后立刻面对巨额现金开支，直至牵累收购者本身，虑及此，收购者往往望而生畏。基于这二方面的逻辑，收购者收购目标公司后，相似于吞下“毒丸”，搬起石头砸自己的脚，不得好报。

诚然，"毒丸术"也并没有代表着公司不想被兼并，有时导致为了得到更合适的兼并条件。如，网络站户公司Excite1998年10月在面对Zapata 的收购时采取了"毒丸"战术，但是几个月后，它就宣称与有线公司At Home合并，构成 Excite At Home。其他例子是软件公司 Allaire，2000年12月，它采取了一次股东权计划，但是一个月后，它就答应卖给对手Macromedia公司。在很多情形下，"毒丸术"后面的概念是使董事会能完全控制兼并的过程。

“毒丸”国内应用

我国主板市场受于国有股处在绝对优势地位，而且不能自由流通，所以一直没有造成真正的并购土壤。但是伴随国有股减仓，除特定行业国家需要维持绝对控股地位外，国家在在相当多的行业放弃绝对控股，伴随股份全流通的创业板的马上推出，伴随我国证券市场化、规范化和国际化的增强，市场化的兼并与收购在不远的将来一定会形成我国资本市场的闪光点之一。也就是说，创业板的推出以及国有股减仓的推动，已经意味着发生恶意并购的机会性已悄悄来临，并购与反并购之争将形成证券市场上的一引人瞩目的重心。

我国有关法规规定“设立股份有限公司申请公开发行股票的，其发行的普通股限于一种，同股同权”，在实践中上市公司只能发行普通股，而并要经历证监会核准，所以制约了通过股权证的方式执行“毒丸术”设计，但如以后公司法允许设置优先股则或许显现可操作的空间。

值得注意的是我国现行法规仍未禁止采取兑换毒债的方式设计反并购战术（特别是在借贷举动中采取“毒丸术”），当显现恶意并购的情形时，债权人可以提早收回债权，债权的收回风险减弱，所以借款人更容易筹到借款，此方法可以在我国上市公司应用。

本条目在下方条目中被提到

公司控制权市场 反收购策略 史蒂夫·施瓦茨曼 外部董事

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