次级债券

基本简述

次级债券的发行主体在国内首要是各大商业银行，发行资金用于补充资本足够率。受于包含增发和定向增发以内的股权融资方案，在制度上有相对较为严格的要求，商业银行往往不能在急需资本的特定时间正好完全满足增发的条件；而资本足够率一旦不能满足巴塞尔协议（BaselAccord）的要求（即资本足够率大于8%，核心资本足够率大于4%），商业银行的业务扩张将承受制度的极大制约，比如不能成立新的分行等。我国商业银行近年来业务发展速度迅速，仅采取定向增发方式已不能满足银行对补充资本金的要求，而发行次级债，作为一种较为简便的补充资本金的手段（承销成本也更小），开始越来越频繁地为银行所采取。A股上市公司包含中国银行（601988）、南京银行（601009）、民生银行（600016）、兴业银行（601166）等均发行过次级债券；非A股上市公司建设银行（0939.HK）、政策性银行国开行也发行过次级债以补充资本足够率。

资本区别

次级债券导致在一定期限内具有资本的属性，并不是银行的自有资本，最终依然需要要偿还。因此，次级债券并没有能从根本上处理银行资本足够率不足的困难，它只然而给银行给予了一个改观运营情况、调整资产结构的缓冲期。

依照次级债券的定义，除非银行破产或清算，次级债务不能用于弥补银行日常的运营损失，即在正常的情形下，次级债务不能用于冲销银行的坏账。进而，也就无法替代核心资本的功能。这正是巴塞尔委员会在规定资本足够率指标的同期，又单独规定核心资本足够率指标的初衷。从国外银行业的现况来说，他们愈加看重核心资本足够率。数据统计表明，国外大银行的核心资本在全部资本中的占比达到70%左右。这充分显示，次级债券无论如何都不能替代核心资本的功能。

计入要求

要高达这一目标，一是通过增长资本金来提升分子值；二是通过调整资产组合，选择风险权数较小的资产或降低资产总范围来减弱分母值。而要在短时间内提升银行的资本足够率，最有效的做法就是通过补充资本金来提升资本足够率。依据该协议规定，银行资本金由一级资本和二级资本组成。一级资本即核心资本，由实收股本/普通股和公开储备组成；一级资本务必占银行资本总额的50%以上。二级资本也称附属资本，由非公开储备、资产重估储备、普通准备金、（债权/股权）混合资本工具和次级长期债券组成。受于清偿风险的存在，次级债券的信用评级要比同一发行体发行的高级债券低一到两个级别。

次级债券属于附属资本的范畴。作为附属资本，次级债券不得胜过核心资本的50%，银行可以发行不胜过其核心资本总额50%的次级债券和有偿还期的优先股，多出部分不能记入资本金。在利息和本金的偿付顺序上，次级债券位于高级债务之后、股权以前；次级债券的期限不得少于五年，且不能增速偿还；次级债券务必是未经担保的。次级债券在最后五年的存续阶段内，其资本额须每年总计折扣（或摊提）20%，已摊销部分用于反应资本价值削减情形且不能再作为银行资本金，其作用只相当于银行的高级负债，而高级负债的融资成本要差于次级债券。这就造成了一个所谓的利差开支，对于银行来看，或许将是一笔相当大的费用。为清除（部分清除）次级债券非资本处理导致的额外成本，市场上较为通用的次级债券工具结构为10年期债券5年内不可赎（10-YearNon-call5-Year），并附有一个附加（Step_up）条款，具体情形为：10年期债券，前5年发行银行不得赎回，前5年终结后，银行有权购回该次级债券。假使到时银行放弃行使该权利，则在其余5年内，银行须对次级债券持有者支付较原定利率更高的票息。

对于发行银行来看，这一结构赋予它更大的选择权，在前5年到期时，银行行使赎回权可避免在余下5年内资本摊销的发生，也清除了自此造成的利差成本。假使到时市场融资成本好于此类资本工具的发行成本，或银行很难在市场上筹集资本金，则银行也可选择不赎回该次级债券。对于投资人来说，附带优惠附加条款（CouponStep-up）结构的债券一般代表着银行会在5年期的时机赎回该债券。如此，名义上10年期债券的事实期限变成了5年，迎合了多数投资人对期限较短、票息较高的债券的偏好。即便银行到时未将债券赎回，投资人也可享受更高的票息。

基本分类

高级附属资本为无规定偿还期限、可累积的次级债券，具体包含可累积优先股、次级可转换债券和永久次级债券。低级附属资本指次级长期债务，包含普通的、无担保的、最初期限起码五年以上的次级债券资本工具和到期可赎回优先股。受于长期次级债券工具有固定偿还期限，而且除非银行倒闭清盘，长期次级债券工具是不能用来冲销损失的，所以，有必要对列为二级资本的此类债务执行数额制约。

巴塞尔协议规定，长期次级债券最多只能相当于核心资本的50%，而且在最后的五年阶段，须每年总计折扣（或摊提）20%，以反应资本价值削减情形。在银行发生破产和清偿时，高级附属资本工具（UpperTierⅡ）的偿付次序位于高级债权人和低级附属资本工具持有人之后，且银行有权延迟支付此类资本工具的利息，而且可以无限期暂停支付所有本息，高级附属资本工具的最低期限为10年或为永久性。与此相对的是低级附属资本工具（LowerTierⅡ），在银行发生破产和清偿时，其偿付顺序仅仅位于高级债权人之后，此类资本工具的最低期限为5年。银行一般是在市场情况不适宜发行股票的时机发行低级附属资本工具，用以提升银行的资本足够率。

管理意义

（一）次级债券是补充商业银行资本足够率的增速器

中国四大国有商业银行补充资本金的首要来源是每年的税后利润留成。但近年来，国有商业银行改制以及为国企改革承受的巨额成本使银行本身的运营效益持续下跌，自我补充资本金的能力降低，资本足够率水平广泛偏低。为了高达巴塞尔资本协议8%的资本足够率要求，国家采取了一连串的措施：1.向下调整四大银行所得税税率；2.财政部定向发行2700亿元的特别国债以筹资拨补四大银行的资本金；3.成立四家资产管理公司，接受四大银行相当一部分受于政策性贷款及在转轨阶段形成的不良资产。这些措施提升了四大银行的资本足够率，加强了自我积攒和核销不良资产的能力。但受于四大银行的资产范围上涨速度远好于同期资本金的涨幅，而且资产结构单一，风险权重较高的信贷资产占总资产的比重相当高，其中又存在大批不良贷款，特别是被直接作为资本扣减项的呆账贷款的比例上升，所以，经历1998年注资高达的8%的水准后，资本足够率连续下挫，到2000年，四大银行的平均资本足够率仅仅高达5%，远差于同期国际上著名的大银行。从中国四大银行的资本结构来说（见下表）。

核心资本在银行的资本总额中占有绝大比例，为85.76%，附属资本占比是14.24%.即只有按规定提取的三项普通准备金，既没有资产重估储备，也没有资本性债券。而从国际银行业的情形看，附属资本及扣除项占总资本的比重是比较高的，比如911.html">渣打银举动49.81%.单一性的资本结构不仅减弱了四大国有商业银行的资本金足够率，很难高达巴塞尔资本协议的要求，而且，该种资本结构显示了融资途径的狭窄，不利于风险的分散，是中国商业银行脆弱性的体现。次级债券的发行拓宽了中国商业银行的资本金筹集途径，有助于提升资本足够率，减轻银行运营的风险。

（二）发行次级债券是分流居民存款、减弱挤提风险的需要

据统计，中国居民存款在2003年9月末已击穿10万亿大关，个人、机构和企业的银行存款余额加总已达20万亿元，中国商业银行存在潜在挤提风险，尤其是那些并没有得到中央财政和地方财政隐性担保的股份制银行更是这样。受于中国仍未建立存款保险机构，一旦这些银行因运营失误而显现支付危机，则银行存在发生挤提的风险。

当前，银行业仍未对内和对外完全放开，利率也未完全放开，所以，银行业的竞争还不是很强，挤提风险仍未充分暴露。但是，我们应当未雨绸缪，提早采取措施来分流银行潜在的挤提风险。受于资本型金融债券期限都在5年以上，而且规定不得提早赎回，所以，金融债券负债差不多不存在挤提困难。假使将银行的一部分存款负债转换成金融债券负债，则一面可大大减弱银行特别是股份制银行的挤提风险；另一面，也可以丰富个人和机构的投资品种。

（三）通过发行次级债券来补充资本金也是国际大银行通用的做法

一面，受于银行在一国经济中占有较特殊的地位，政府对其经营执行严格的监管，所以，金融债券的资信一般好于其余非金融机构债券，违约风险相对较小，具有较高的安全性。另一面，尽管金融债券的利率一般差于一般的企业债券，但要好于国债和银行积蓄存款利率，所以在市场上金融债券也易于被投资人接受。受于近几年欧元兑美元、日本股市不景气，利率环境也广泛走跌，所以一部分大银行更愿意通过发行次级债券来补充资本金。

依据美林证券的分析，在国际大银行的资本结构中，普通股所占比重平都是69%，次级债券所占比重高达25%，优先股、少数股东权益和其余形式的资本占15%.1998年，巴塞尔银行监管委员将对十国集团的一部分国际性业务较为活跃的大银行作了资本金组成的抽样调查，结果显示，附属资本中最巨大的改变是次级债券份额的迅速上涨。到1998年末，德国、日本、瑞典次级债券占附属资本的比例已逾过40%，英国该比例达50%，美国、法国、意大利、比利时这一比例约为70%，而在加拿大、卢森堡和荷兰，这一比例达到80%以上。美国最大的10家银行控股公司在1998年的资本金组成中，通过发行长期次级债券所筹集的附属资本大差不差为核心资本的40.6%.近几年，次级债券的发行在世界规模内仍呈现持续上涨的趋势。

定价困难

（一）次级债券定价——案例分析

银行次级债券的金融特性与一般债券及可转换债券具有显著差异。与一般的金融债券对比，发行一般债券的首要目的是为满足特定投资项目的资金需求，而发行次级债券的首要目的则是为弥补金融机构资本不足。正是受于次级债券具有某种资本特性，所以其在原始期限、偿付顺序、担保设置方面具有较多制约，并比一般金融债券的清偿风险要高出较多。所以，次级债券定价可首先类比“国开债”等金融债券，并按信用差别、受偿等级差别及流动性差别执行差别化定价。

从2003年至今，已有兴业银行、招商银行和浦东发展银行率先发行次级债券。其中兴业银行于2003年年末发行30亿元次级债券，期限为5年零一个月，采取浮动利率计息方式，年利率为一年定期存款利率加2.01%，目前年利率为3.99%，发行对象为3家保险公司及国家邮政储汇局；招商银行于2004年4月发行35亿元次级债券，期限为5年零一个月，每年固定利率为4.59%，发行对象为太平洋保险公司单一买家；浦东发展银行于2004年6月发行60亿元次级债券，期限同为5年零一个月，采取浮动利率计息方式，年利率为一年定期存款利率加2.62%，目前年利率为4.6%，发行对象为“中国人保”等8家机构。

从以上已有发行案例来说，次级债券期限汇聚在5年期的下限区间，发行利率则显著好于当期可比“国开债”。如“招商固息次级债券”的发行利率比期限略短“国开固息品种”的当月市场收益率要高出约80个基点，而“浦发浮息次级债券”的发行利率比稍前一月招标但期限更长的浮息品种04国开08要高出约110个基点，比同期定价发行并由建行江苏分行担保的10年期“长航浮息企业债”也要高出60余个基点。可见，商业银行不同信用水平次级债券的发行利率环境较高。预计银行次级债券的定价区间应在期限相近的“国开债”品种收益率基础上上浮100个基点左右，并视发行人的具体信用情况而有所差异，其总的高息特质将较为显著。

（二）次级债券定价仍需考虑的原因

在银行次级金融债发行条款设计与定价时，发行人需要考虑多方面原因，其中发行银行的财务情况、融资成本及资本足够是较为重要的。同期，次级金融债投资人对产品结构的喜好也是发行条款设计的核心。发行范围、发行频率、期限结构、赎回条款、目标市场、发行方式、利息结构等大量原因都对银行次级金融债定价造成影响。

另外，银行次级金融债的定价与其余信用产品类似，除利率风险外，信用风险的分析十分重要。从国际银行业的成长情形来说，银行业倒闭的事件时有发生，所以在定价时须将银行的信用风险考虑进去，还要顾虑到次级债券的流动性风险及市场供求等原因。

有关词条

空间经济学、数理经济学、财务会计、经济效果、契约经济学、过剩经济

参考资料