反收购

收购分为好意收购和恶意收购，恶意收购会致使反收购的显现。反收购是指目标公司管理层为了防止公司控制权转移而采取的旨在预防或挫败收购者收购本公司的举动。反收购的主体是目标公司，反收购的核心在于防止公司控制权的转移。

反收购的目的

反收购的根本目的就是对抗收购者的收购举动，维护目标公司原有利益格局，防止发生收购者与目标公司的股东、管理者以及其余利益有关人的利益的冲突和矛盾，阻拦收购者收购目的达到，将目标公司的控制权掌握在自己手中，防止对目标公司造成本质性的影响。

反收购动因分析

资本市场上的收购与反收购，首要的对象是公司股东的股票产权，利用法律赋予股份的特殊权利，如股份投票权等，能保证收购者得到对目标公司将来运营和发展的控制权。经济研究显示，公司的控制权是有价值的，能为持有者创造经济和社会价值。

收购实质上也是一种商品交易举动，符合商品交换的一般规律。当目标公司做出反收购决策，并实行相应的反收购举动，实质上就是向市场上和敌意收购者展示目标公司处在供方市场的信息，致使收购公司为了收购成功，而提升股票的溢价，进而为目标公司股东创造尽或许多的价值。

依据实证研究确认，市场并没有一定是完全有效的，市场上仍未对目标公司作出正确、适当的评价。如目标公司有价值的信息仍未向外公布，市场低估了目标公司的价值。基于此，为了得到这部分低估的价值，目标公司管理层根据理性原则，在不考虑其余原因的前提下，就会作出反收购的决策。

事实上，公司被收购后，往往伴伴随目标公司管理层的变更。所以，为了维护自我的优势利益，保证工作、荣誉、权利和收入保障，目标公司管理层也会作出反收购的举动。

很多投机者利用收购举动，执行相应的投机炒作举动。收购目标公司后，通过各种方式将目标公司分离支解后，再将目标公司卖出给其余投资人，以获取高额投资回报退出。这样举动，将给目标公司的运营业务、企业文化、社会责任、公众形象和原则就业导致震撼性的影响。为了降低该种举动导致的恶劣影响，也就引出规避此举动的反收购措施。

在公司形成可行的独立战略过程中，公司和社会付出较大的成本和资源。而且在发展过程中，战略举动是接连性的。为了避免公司的战略中止甚至完全终止，得到公司的长久发展，就客观要求维护公司的产权属性，防止恶意公司的收购举动。

附属于公司的权益，不仅仅是目标公司的股东，目标公司的职员、提供商、债权人、战略合作伙伴等，都与公司有较大的关联。在一定程度上，有关利益关系体的权益影响，会促使目标公司管理层作出反收购的决策举动；

稀缺，代表成本。在壳资源匮乏的国家和地区，壳拥有较大的价值。为了维护壳资源，保证壳资源给控制者导致附加效益，就促使壳资源的控制者们，采取各种措施，对抗恶意者。

诚然，仍有很多其余方面的动机，譬如政府的举动原因、收购公司的治理方式与目标公司发展不符、双方战略不符合等等各种原因，全将促使管理层造成实行反收购决策动机，并从而实行相应的反收购举动。

反收购的预防性策略

收购成功的核心在于有充足量的股权被收购。要想从根本上预防敌意收购，适当的股权安排是最佳的策略。参照反收购或许显现的结果，公司首先应当做到的是，建立合理的股权结构。最为有效和简单的方式是自我控股。就是公司的发起人或者大股东为了避免被收购，而在开始设置公司股权时就让自己拥有可以控制公司的充足的股权，或者通过增持股份增长持股比例来高达控股的目的。显然自我控股高达51%肯定不会显现恶意收购情形，理论上是差于51%就或许发生恶意收购。但事实上当股权分散后，一般持有25%的股权就可以控制公司。所以务必寻到一个合适的点来决定控股程度，否则会显现控股比例过低无法起到反收购的效果；控股比例过高过量套牢资金的困难。比如：新浪之所以形成盛大的目标，很重要的一个原因就是其股权过于分散。

另外，交叉持股或相互持股也是反收购的一个重要策略，也就是关联公司或关系友好公司之间相互持有对方股权。

毒丸一般是指股东对公司股份或其余有价证券的买入权或出售权。“毒丸计划”是公司分配给股东具有优先表决权、偿付权的有价证券，或者一种买入期权，当在某些事情发生时，将令致使目标公司股东能够以较低价格买入公司的股份或债券，或以较高价格向收购人卖出股份或债券的权利发生的设计。

毒丸计划或许造成下方机会：1.毒丸防御诱使要约人与目标公司管理层执行商量，董事会进而可以保证公司出售更高的价钱，假使没有毒丸防御，就不会出售该种高价。2.除表决权计划以外的其余毒丸计划可有效地阻止强迫性双重要约收购和部分要约收购。表决权计划则通过阻止要约人获得表决控制权而防止收购后股权困难。3.减轻收购的威胁会通过引导管理者执行许多的组织专项投资和允许公司运用以业绩为基础的推迟弥补合同，予以公司管理者活力以最大化公司价值，但该种情形成立的前提条件是，保护股东免于强迫性要约的其它机制不能充分发挥作用、解雇费协议等安排，亦不能促使管理者执行公司专项人力资本投资。上述显示，毒丸计划或许如同发起这些计划的管理者所允诺的那样保护股东利益，所以采取毒丸计划会对股价造成正面影响。

所谓驱鳖条款策略，是指在公司章程或附属章程中设计一部分条款，目的是为公司控制权易手制造阻碍，其首要作用在于增长公司控制权转移的难度。在公司法当中，公司章程的修订务必经股东大会做出会议，所以，在公司章程中加入驱鳖条款也务必由股东大会通过。驱鳖条款是一把双刃剑，它尽管具有防御收购的功效，但同期也或许降低董事将对收购的应变能力。驱鳖条款作为一种反收购策稍有着各种类型，事务上较为常用的驱鳖剂条款首要有：1.公平价格条款(fair price provision)；2.特别多数条款(super majority provision)；3.部分董事改选制条款(staggered board provision)；4.附则修改。

驱鳖剂曾引起学者的争议，有的学者觉得，驱鳖剂条款可以提升收购溢价，增长股东的收益，驱鳌剂条款是股东合作的产物，所以觉得驱鳖剂条款是有益的，法律不宜制约。有的学者觉得，驱鳖剂条款尽管或许提升公司的收购价格，但也增长了收购的风险。其结果是降低了收购的数量，使股东利益受损。

巨额弥补是降落伞计划的一个特点。作为一个弥补协议，降落伞计划规定在目标公司被收购的情形下，有关雇员无论是主动依旧被逼离开公司，都可以领到一笔巨额的安置费。根据实行对象的不同，降落伞计划可具体分为金降落伞(Golden Parachute)、灰降落伞(Penson Parachute)和锡降落伞(Tin Parachute)。

金降落伞首要针对公司的高管，由目标公司董事会通过会议，公司董事及高层管理者与目标公司签订合同规定：当目标公司被并购接管、其董事及高层管理者被解职的时机，可一次性领到巨额的退休金(离职费)、股票选择权收入或额外津贴。金降落伞计划的收益视得到者的地位、资历和以往业绩的差异而有高低。该收益就象一把“降落伞”让高层管理者从高高的岗位上安全下来，又因其收益丰厚如金，故名“金降落伞”计划。

反收购的主动性策略

主动性的反收购策略是指在敌意报价后企业已面对被收购的境地时，采取放大收购方收购成本的临时补救策略。比较常见的策稍有下方几种：

白衣骑士(WhiteKnight)策略是指在恶意并购发生时上市公司的友好人员或公司，作为第三方出面解救上市公司，驱逐恶意收购者，产生第三方与恶意收购者共同争购上市公司股权的局势。在该种情形下，收购者要么提升收购价格要么放弃收购，往往会显现白衣骑士与收购者轮番竞价的情形产生收购价格的上行，直至逼迫收购者放弃收购。在“白衣骑士”显现的情形下，目标公司不仅可以通过增长竞争者使买方提升购并价格，甚至可以“锁住期权”予以“白衣骑士”优惠的买入资产和股票的条件。该种反收购策略将导致收购竞争，有助于保护全体股东的利益。

股份回购是指目标公司或其董事、监事通过大范围买回本公司发行在外的股份来更改资本结构的防御方法。

股份回购的基本形式有两种：一是目标公司将可用的现金或公积金分配给股东以换回后者手中所持的股票；二是公司通过发售债券，用募得的款项来购回它自己的股票。被公司购回的股票在会计上称为“库存股”。股票一旦大批被公司购回，其结果必然是在外流通的股份数量降低，如果回购不影响公司的收益，那么余下股票的每股收益率会上升，使每股的市价也跟随增长。目标公司假使提出以比收购者价格更高的出价来收购其股票，则收购者也必须提升其收购价格，如此，收购的计划就需要许多的资金来支持，进而致使其难度增长。

“帕克曼”(Pac-man)防御指当敌意收购者提出收购时，以攻为守，针锋相对地对收购者发动进攻，也向收购公司提出收购，或以出让本公司的部分利益，包含出让部分股权为条件，策动与目标公司关系紧密的友邦公司出面收购公司，进而高达“围魏救赵”的目的。

帕克曼防御可使实行此战术的目标公司处在进退自如的境地。“进”可使目标公司倒过来收购攻击者；“守”可致使攻击者返回保护自己的阵地，无力再向目标公司考验；“退”可因本公司拥有部分收购公司的股权，即便最终被收购，也能分享到部分收购公司的利益。此战术即使有这些优点，但其风险较大，目标公司自身需有较强的资金实力和外部融资能力，同期，收购公司也须具备被收购的条件，否则帕克曼防御将无法实行。

该种策略对公司财务情况影响很大，公司只有在具备强大的资金实力和便捷的融资途径的情形下，才可采取这一策略。

通过发现收购方在收购过程中存在的法律缺陷，提出司法诉讼，是反收购战的常用方式。目标公司提起诉讼的理由首要有三条：第一，反垄断。部分收购或许使收购方得到某一行业的垄断或靠近垄断地位，目标公司可以此作为诉讼理由。反垄断法在市场经济国家占有非常重要的地位。假使敌意并购者对目标企业的并购会产生某一行业运营的高度集中，就很容易触犯反垄断法。所以，目标企业可以依据有关的反垄断法律执行周密调查，掌握并购的违法事实并获取有关证据，即可挫败敌意并购者。第二，披露不充分。当前各国的证券交易法规都相关于上市公司并购的强行性规定。这些强行性规定一般对证券交易及公司并购的程度、强制性义务做出了详细的规定，比如持股量、强制信息披露与数据、强制收购要约等。敌意并购者一旦违背强行性规定，就或许致使收购失利。第三，犯罪举动，比如欺诈。但除非有十分确凿的凭证，否则目标公司很难以此为由提起诉讼。通过采取诉讼，致使收购方提升收购价；或延缓收购时间，以便另寻“白衣骑士”以及在心理上重振管理层的士气等。

定向配售是指向某人发行较大比例的股票；配股是指按比例给老股东配股。这两种方式都可以增长股票的总量，稀释攻击者手中的股份比率，使之很难高达控股的目的。

我国上市公司增发新股时，可向战略投资人配售大批股票，当遇到敌意收购时，原则上目标公司可通过增发新股稀释收购公司的股权比例。另外，还可以采取从新评估资产的方式。资产重估是面对收购时的一种补救策略。在现行的财务会计处理中，资产一般采取历史成本来估价。普通的通胀，使历史成本往往差于资产的事实价值。多年来，很多公司定期对其资产执行从新评估，并把结果编入资产负债表，提升了净资产的账面价值。受于收购出价与账面价值有内在联系，提升账面价值会抬高收购出价，压抑收购动机。同期，我国房地产、无形资产如商誉、商标、专利等广泛存在低估的倾向，可通过从新评估资产提升每股的资产净值，促使股票价格上涨，增长收购成本和收购失利风险，使收购者不敢轻举妄动。

我国企业实行反收购策略的几点启示

在股权分置改革马上完成的全流通环境下，上市公司面对的收购环境相对更为复杂。很多上市公司的控股股东发现，完成10送3左右的对价支付后，其持股比例将减弱，流通股的数量和比例大幅增长。受于种种原因，公司自身存在价值被低估的情形，进而致使被收购的机会性增长。上市公司反收购的研究仍需更深一步深入。针对我国上市公司反收购处在弱势，反收购策略的实行未真正市场化，笔者提出了下方几点建议：

大部分中小型上市公司基础薄弱，运营范围有限，又是处在发展阶段，因此如何处理对企业收购举动的支持，同期又能有理有据地采取反收购方式保证我国幼稚产业健康发展，是反收购首先要面对的困难。应当激励企业实行反收购，但障碍企业发展的反收购显然是不能得到支持的。得到支持的反收购的目标企业是有发展潜力、独具竞争力的，而“小而全”，无特色、效益差的目标企业是允许被收购的。

“鲨鱼监视”是咨询公司开展的一项新型业务，咨询公司声称他们能较早地发现收购者的收购企图，进而为目标公司收购防御策略的策划赢得时间。我国相关上市公司的收购规定表示：通过证券交易所的证券交易，投资人持有一个上市公司已经发行股份的5%时，应当在该事实发生之日起3日间做出书面数据。早期的预警系统致使企业有许多的时间来寻求接管防御的办法，即便大批积攒股票的目的并没有在于收购，及早发现也能够很大程度上降低为清除该种威胁所付出的费用。

收购防御并没有是没有代价的，或许是一件开销很大的事情。目标企业在反收购时会导致直接与间接成本。直接成本是付给专业顾问的费用及其余成本；间接成本是专用于防御的管理时间与公司资源的价值或机会成本。在反收购过程中，一般不或许仅依靠于某一种反收购策略便能获得胜利，而应综合采取多种反收购策略，选择实行成本低、效益最大化的反收购策略的组合。

我国的《上市公司收购管理办法》把反收购的决定权完全赋予了股东会，并严格制约了董事会应对敌意收购可以采取的防御策略。伴随我国对外放开的全面深入，国内企业融入国际市场，竞争更趋激烈，赋予董事会适当的反收购决定权可使企业积极面对考验，更能维护股东利益，西方企业的反收购史也证明了这点。

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