泡沫在词典中的本意是聚集在液体中的气泡。亦用来比喻人事的空虚或幻想。经济学里的泡沫是指因投机交易极其活
跃，金融证券、房地产等的市场价格脱离事实价值大幅上涨，产生表面繁荣的经济现象。一般的观点是，一种或一连串资产在一个接连过程中陡然涨价，开始的单价上涨会让民众造成还要涨价的预期，于是又吸引了新的买主。这些人一般导致想通过买卖牟取利润，而对这些资产自身的运用和造成赢利的能力不感兴趣。涨价之后便是预期的扭转，接着就是价格的大跌，最后以金融危机告终。对泡沫的定义，理论界仍未促成统一的意见，对它能否或许发生，也没有统一的观点。何为泡沫，当前来看还没有较为清晰的数量化标准。生成机理
股市中股票价格波动从来均为由市场中供求力量对比改变引起的，经济学界有关股市泡沫的理论争论，之所以会承受股市人员的异乎平常关注，正是由于民众认为理论争论会影响政策，进而会影响股市供求和股价波动。但是从理论研究来看，不能由于社会关注，而停留在一部分形象比喻的争论上，仍有必要离开辩论将对股价发生何种影响的功利思考，从深层挖掘股市泡沫是怎样造成的？它的生成和运行有着什么样的机制和特点？中国股市不同于常规股市的运行扭曲又怎样影响股价并造成泡沫？只有对这些带有根本性困难有所认识和理解，方能把由大辩论导致的理论探索推上一个新的台阶。
众家看法
中国股市兴起10年，其间股票价格的攀升，曾经使一部分人一夜暴富；而股票价格的大跌，又致使一部分人折戟沉沙，由腰缠万贯变成一贫如洗。面对股市的风风雨雨，升降起伏，经济理论界议论纷纷，把股价飓升看成股市中的不正常现象，对股市“泡沫”提出警示，期望股票价格向它的内在价值回归，此种声音10年来不绝于耳。而且，该种议论不仅见之于中国，在国际经济理论界也时有所闻。他们觉得商品价格以它内在价值为基础，理性举动主体的活动不会引致 “泡沫”，这本来是自李嘉图以来古典和新古典经济学的首要命题（也是马克思主义经济学的命题）。在分析股票价格时，则要注意到股票证券买卖和商品买卖有所不同，普通的商品均为劳动的结果，它的价值来自于生产该商品所投入的劳动，包含物化劳动的转移和活劳动的固化。所以，其价值的大小取决于“生产该商品所花费的社会必要劳动时间”。证券是依据法律规定发行的代表对财产所有权的收益权的一种法律凭证，有价证券自身并没有价值，不是真正的资本，而是虚拟资本。投资人用货币买入证券，货币的运用权就转为（证券的）发售者所掌握，投资人持有证券导致证明有一定金额的资产或资本价值为他所有，此券可以定期（或不定期）获得一定收入，而且可以通过出卖证券
把证券还原为一定数额的货币。尽管证券属于虚拟资本，自身并没有价值，但它代表了对一定数量的现实资本占有权，可以用来买卖，因此具有交换价值。而且，受于它还代表了对所占有的该部分现实资本收益的所有权，所以其交换价值不仅取决于它所代表的这部分现实资本的大小，还与这部分现实资本的收益能力相关，是现实资本和收益能力两者的综合结果。仍需要表示的是，股票买卖该种虚拟资本及其获利能力的买卖，不导致买当下，更重要的是买对于将来的预期。投资价值的大小，取决于它给投资人所导致预期收益的高低，证券给投资人导致的预期收益越高，其投资价值也就越大，反之则价值越小。依据收入资本化定价法的基本原理，任何资产的“真实的”或者“内在的”价值是该资产的所有者或投资人持有该资产阶段所能收的现金流量。受于现金流量属于投资人对该资产在将来持有期内表现的一种预期值，它们务必经历贴现还原为现值，以反应货币的时间价值。依据这一原理，证券的投资差不多是受两个方面原因的影响；一是贴现率的高低；二是投资该证券的预期回报。
经济专家觉得股票是有其内在价值的，股票价值由下方三原因组成：持有股票得到的回报（股利）；在期限终了时股票的终值；用于把将来回报转换为现值的贴现率。正是在该种“收益资本化”的理念指导下，得出了很多经典的股票估价模型。而自此使一部分经济专家觉得，买卖股票和买卖商品一样，在理性预期条件下不会发生“泡沫”。其分析的论据是：
（1）从投资人逐利举动来考察。股票将按持有者所得到的回报来定价，如果经济中最终的交易期间为T，那么在T－1期经济主体不会以好于在T期股票收益贴现值的单价来买入股票，由于假使他如此做就会遭受损失。所以在T一三期泡沫不或许存在，相似地，通过后向送推（backwardinduction）会得出泡沫不或许在整个期间的任何一个时点存在；
（2）一期间的股票价格上升或许会让投资人心动，可是顾虑到经济社会中，财富是有限的，进而总有一个时点，在那时为了支持泡沫所务必的股票事实价格将令胜过经济的总财富，无疑在哪个时刻，泡沫必将破灭，进而在那个时点以前的时点，没有一个交易者愿意去买入股票，又一次通过后向递推判定泡沫不或许显现；
（3）参与股票买卖的交易者的数量终究是有限的，即使会有高风险可以由高回报来弥补的诱惑，可是只要其中有着“风险厌恶型”的参与者，那就会造成连锁影响。致使该种“游戏”执行不下去，进而有限交易数量条件下作后向递推分析也得出“泡沫”不会造成的分析。显然，这些分析的前提条件是股市投资人由理性投资主体所构成，当股票市场上的投资主体中有一部分乃至多部分是非理性的时机，显现股价泡沫就又当别论了。
造成原因
股市中信息不充分不对称，使非理性主体大批造成
把股市的投资人都当作是理性投资主体，是与有效资本市场的理论如果相联系的。将有效资本市场如果理论应用于股票市场，可以得到如此一个结论：在一个有效的股票市场上，股票价格曲线上的任一点的单价均最真实、最精准地反应了该股票发行人在该时点的全部信息。自此可以推断，假使股票市场是有效的，那么，任何一个在该市场上交易的股票的事实发行价格，都应该全面反应该股票的价值，而该价值是所有投资人通过对该股票发行者的所有信息的分析而获得的。所谓“有效”是抬价格对信息的反应具有很高的效率，这一高效率不仅仅是抬价格对信息反应的进展，即及时性，而且还包含价格对信息反应的充分性和精准性。要使这个有效的市场在现实中得以建立，仍需要有4个条件。
第一、信息公开的有效性。即相关每一支股票的全部信息都能够充分、真实、及时地在市场上得到公开；
第二、信息从公开到接收的有效性。即上述被公开的信息能够充分、精准、及时地被关注该股票的投资人所得到；
第三、信息接收者对所得到信息做出统一的、合理的、及时的价值分析；
第四、信息的接收者根据其分析实行投资的有效性，即每一个关注该股票的投资人能够依据其分析，做出精准、及时的行动。假使股票发行市场具备了这4个条件，那么，无论是发行者依旧投资人，对所发行股票的价值的认识均为统一的，结果，市场形成的是买卖双方都认可的单价。一旦股票市场具备了这4个条件，那么任何人都不或许从股票差价上得到收益，只能从企业盈利上得到收益。而且，不论投资人投资何种股票，投资的回报率全会是一样的。
但是，以上4个条件实施时却有着种种约束很难兑现，显现为：第一个条件：信息公开的有效性。这是一个以发行者为主的主观条件。一是作为股票发行者，不会这么做，由于他的目的是期望投资人买入他发行的股票，所以，就会本能地向投资人宣传甚至夸大企业及其股票的优点，而对其存在的困难则避而不谈甚至故意歪曲掩饰。二是相关企业的某些信息或许对其竞争对手有利，不能公开或不能完全公开。三是信息披露会造成适当的成本，尽或许减弱信息披露成本的心理致使企业不愿意完全、及时地公开信息。受于这三个方面的原因，致使信息公开的有效性承受一定程度的制约。第二个条件：信息从公开到接收的有效性。这个条件受各种客观原因的影响，受于信息披露的程序、信息传播的方式、技术手段等一连串客观条件的制约，会让已经公开的信息不能完全、及时地被投资人所接收，信息传播和接收的有效性承受一定程度的制约。第三个条件：投资人对信息做出分析的有效性。受于投资人的生活环境、社会背景各不相同，会形成不同的价值标准。同期，受于投资人所接受的教育程度不同，对股票投资专业知识的掌握不同，进而致使投资人具有的信息分析能力也就不同。受于这两方面的原因，不同的投资人对相同的信息会做出不同的分析，进而使信息分析的有效性承受一定程度的制约。第四个条件：投资人实行投资决策的有效性。这个条件首要受投资人在实行投资决策过程中各种客观原因的影响。受于投资人执行交易的地点、实行交易的操作方法和操作条件、完成交易的技术手段的不同，投资人实行和完成投资决策的难度各不相同，进而会影响到投资决策实行的有效性。
以上所说的股票市场信息的约束条件，仅仅是指上市公司的信息。而在现实生活中，影响股票价格的原因非常之多，股
市中存在的未知性非常之多，既有上市公司业绩好坏和股市买者卖者力量对比的内在未知性，仍有着宏观经济行情和宏观政策动向的外在未知性，有着监管部门对新股上市范围和进程安排以及历史遗留困难处理的随机调节的未知性。正由于未知性非常之多，股市操作者便需要得到各种各样会引起股价波动的信息，进而对股市价格行情和股价改变做出自己的预期，并据此执行操作。信息对于股市参与者之所以重要，在于信息是有时效性的。先期得到有利于信息者，可以抢先在低价时调集资金买进股票，得到信息落后的便只能在股价已经起步之后再跟风追涨，信息得到的早迟使两者在获利好寡上相差悬殊；而能够先期得到利空消息，及早抛售可以避免损失，至于信息得到落后者则只能割肉平仓或者被牢牢套住。股市参与者掌握了信息，才可心明眼亮，游刃有余。
一条消息引起股市价格大程度波动在世界各国都存在，信息掌握的地位差别，机构大户利用自己所处地位炒消息，在中国表现得相当突出，911.html">小散、中产、大户；机构主力在信息掌握的地位上差别相当大，他们之间在信息源的广度、深度上有天壤之别，在得到信息的时间序列上有早迟之分。信息获取上的重大差异，致使911.html">小散有如“盲人骑瞎马”，只能跟“风”，股价的上拉下压首要取决于机构主力的操作。但机构主力并没有或许任意拉抬者打压股价，而是利用自己在掌握信息上的优势地位，把信息作为炒作题材，加深同频振荡强度。如此，信息掌握上的不均等地位，信息披露的不充分，信息途径的不畅通，给机构大户创造了充分的炒作空间。所谓炒朦陇题材，就是炒的信息未公开时的由朦胧形成的未知性。其中有的是先期得到信息以之获利，有的则是制造虚假信息以之牟利。正由于如此，有效资本市场的理论如果，在事实生活中是不存在的，它往往显现为半强式有效市场、弱式有效市场乃至无效市场。受于信息的不对称性，缺乏信息的投资人不或许依据信息执行股票买卖的理性决策，进而使非理性投资群体成了股市活动的主体。
具体分析
股市非理性与股价的常态泡沫及非常态泡沫
股票市场和商品市场有相同的一面，价格的变动都以它的内在价值为基础，但它们之间又有不同的一面，商品市场中买主买入商品是为了消费，不存在逐利动机。股票市场买主买入股票是为了获利。获利可以是从股票的分红派息、送股赠股等形式中获得的投资收益，也可以是从股票价格上涨的差价中获得投机收益。假使股票市场的参与者均为前一种人而无后一种人，股票价格的确可以向它的内在价值回归而不会造成“泡沫”。但是在现实生活中，后一种人的比重相当大，追逐股票买人和出售的差价，形成股市“游戏”的重要内容，但是股市的追逐差价利益的参与者是信息不充分，举动非理性的，于是，股票价格“泡沫”便很自然地造成了。“泡沫”（bubble）这个词在经济学中运用，是描述如此一种经济现象，即在一个接连过程中，一种或一组资产价格的急剧上升，其中初始的单价上升使人造成价格将更深一步上升的预期，进而吸引新的买主（投资人），他们交易此资产的目的是通过交易来获利，并非是想运用它。所以，依照经济学的定义，“泡沫”并没有是在投资中造成，而是在追
逐价差利益的投机活动中造成，而受于资本市场中股票、债券、期货、外汇等的单价变动频繁，时不时会显现价格变动，形成购入价和出售价的差异，所以投机“泡沫”首要发生在资本市场。至于商品市场也曾经于80年代中叶显现过长春、沈阳等地炒卖君子兰的狂热，仍有炒电话卡、炒文物古玩、炒紫砂茶具等等，这时候显现非理性经济主体是由于买卖商品不是为了运用消费，而是为了在再卖出时得到价格变动中的差价利益。当年在恶性通胀时民众熟知的囤积居奇者的作为，也同样不是为了满足消费而是为了获取差价利益。这时候买卖尽管发生在商品市场，但起作用的并没有是商品市场的功能。所以，在讨论“泡沫”的时机，把发生在商品市场的“君子兰泡沫”等当作例外，专门关注资本市场中尤其是股票市场中经济主体的举动特质，应当是允许的。古典和新古典经济学觉得“泡沫”不正常，是把市场活动中的经济主体均为理性主体，作为如果的前提条件。但是在事实生活中，股票市场中的参与者并没有单纯是求取股息红利等投资利益的投资人，他们中的大部分痴迷于搏取股票价格上升所得到的差价利益，该种经济主体举动的投机性，再加之他们的活动在具有非理性性质的弱式有效市场乃至无效市场当中。非理性举动主体占绝大比重，投资人的心理（也就是股市里一般讲的热度）对于股票市场的单价变动起着相当大的影响。
那么，投资人的心理又是如何活动的呢？投资人买进或者出售股票，是基于对将来的股票价格变动的预期。本来，将来的股票价格变动的内在基础是将来的股份公司的赢利及基于此而给付的股息红利，可是将来如何发展的未知性非常之大，该种未知性包含宏观经济方面的财政预算。贸易状态、汇率改变。物价水平；还包含微观方面的企业收益情况、新项目起步、分配方案等等，仍有特殊的未知性如企业的并购重组，等等。可是投资人能够得到相关这些未知性方面的变动信息是非常有限，而且在投资人之间很不对称，这时候，缺乏信息来源的投资人首要是通过观察别人的举动来获得信息，觉得别人买进某种股票或许是他有有利于信息，于是也跟着买进，别人出售某种股票或许是他得到了股价会下挫的信息，于是也跟着出售。该种“从众举动”造成了跟着别的羊走的“羊群效应”。正如凯恩斯所说的：“循此成规所得市价，导致一群无知无识民众心理之产物，自会因群意之聚变而强烈波动。”（凯恩斯〔1997（1936）〕）在这时
候，股票市场上的股价是市场参与者的心理相互作用的结果，它并没有根据股票的内在价值。至于市场参与者如何相互影响，凯恩斯（[1997（1936）〕）的“选美博弈”对此作过描述，他说：“报纸上发表一百张相片，要参赛者选出其中最美的六个，谁的选择结果与全体参与竞赛者的平均偏好类似，谁就或许获奖，在该种情形下，每一个参与竞赛者都不选他自己觉得最美的六个，而选别人觉得最美的六个。每个参与者都从同一看法出发，于是都不选他自己觉得最美者，也不选一般人真觉得最美者，而是运用智力，推测一般人觉得最美者。”’把这一规则运用到股票市场，便显现为在市场参与者不存在“合谋”的情形上，市场的参与者为了推测股票的需求能否很大，首先务必推测其余参与者的分析，但其余参与者的分析则又取决于他们对其余参与者推测的分析。如此，任何市场参与者的分析导致的举动，全将形成由市场其余参与者推测所形成的链条的一环，进而市场中一个微小的事件导致的心理打击，增大给市场中所有人的影响要素。如此就会形成同频振荡，使共振形成股价波动的重要源泉。股市中的非理性，正是由该种“羊群效应”引起的、以“选美博弈”为特质的“股价噪音”表现出来的。民众一般觉得，股票市场中的非理性举动是由于股市中的911.html">小散太多，他们缺乏自己的分析力，只能够跟风操作，形成羊群中的一只只羊。但是后来的研究却使民众认识到追求本身利益最大化的理性（个体理性依旧集体理性）相关。最典型的是基金管理者容易显现的羊群举动。艾伦和戈登（Allen＆Corton 1993）在信息不对称条件下分析了基金管理者个体理性的策略举动会致使泡沫。管理者自己没有财富投入，运营的是公众基金，假使基金收益为正，则管理者的收益安排相似一购入期权，而且被证明是一个最优的委托一代理合约。但这一合约在信息非对称条件下却极易导致管理者的风险喜好。追逐投机利润，导致投机泡沫。他们便有羊群举动倾向。当股价呈现上升势头时，他们喜欢跟风或者造风，也许明明知道市场中存在泡沫，也知道泡沫会破灭，但不清楚自己能否泡沫破灭前的最后接受者，往往认定仍有后继者，他们依然会执行冒险。在我国，证券监管部门允许证券投资基金管理人提取较高的业绩报酬，只要
基金分红率好于同期银行利率 20％，基金管理人就可按高出的百分点、依基金净资产的5％提取业绩报酬。依据计算，如此给付的业绩报酬极高，自此给股市导致的后果，不言自明。管理人举动特质与外国经济专家所描述的基金管理者的举动极其相象，赚了钱可以分享提成，赔了钱由基金持有者承受。这往往致使有些管理人的举动极富冒险性，此时非理性的举动反而是合乎理性的，进而非理性举动并没有局限于911.html">小散，它还包含了被宣传为股市平稳力量的基金，这就致使股市中的非理性参与者的份量加剧，股市“泡沫”显现的频率加大。泡沫有常态泡沫和非常态泡沫的区分，我曾用没有泡沫的啤酒喝起来没有味道来比喻常态泡沫是活跃股市所必需的。至于非常态泡沫，是指系统的金融风险以及推波助澜的市场狂热。此泡沫不同于彼泡沫，对两种泡沫不能笼统地一概加以否定，而是要尽量防止热了再热以致常态泡沫演变成非常态泡沫。我国的股市是以911.html">小散为主体的股市，911.html">小散的特点是股市处在低位时不敢买进，等到股市热了起来才由乐观情绪支配而追涨购入，以为股价还能持续升高上去。常态泡沫正是在该种情绪下向非常态泡沫转化的，乐极生悲，泡沫越大越容易破灭，当泡沫破灭股价大跌时，往往会显现大批的套牢者。市盈率测度
股票市场并没有是完美无瑕的有效市场，股市参与者的非理性是不可避免的，股价“泡沫”是经常发生的。但并没有是凡属“泡沫”均不可取。股市要在价格的起伏波动中，使参与者得到差价利益，此时稍微常态“泡沫”用不着大惊小怪。但股市中仍有着非常态“泡沫”，“泡沫”因市场狂热而吹得非常之大，随时会破灭并会导致系统性金融风险。对于两种泡沫要作区分，是要尽量防止热了再热，以致常态“泡沫”演变成非常态“泡沫”。
但是，“泡沫”又如何测定，如何界定它是处在常态阶段依旧非常态阶段呢？一般采取的是股票价格与每股盈利相对比的市盈率测定法，把国外的股票市场市盈率作为参照系。在1993年以前，美国纽约交易所的平均市盈率是16倍，那斯达克是18倍。当下美股到了一个新的阶段，需要用新的理论来加以解释。但除了网络股、高科技股、计算机股在40一50倍左右，生物科技股在22倍左右，传统产业股没有胜过16倍的。香港股市市盈率一般在20 倍下方，亚洲金融风爆以后，一度在10倍下方。在香港上市的国企H股当前一般在10倍下方，但是我国深沪股市在2000年12月时市场价格的市盈率一般是 60多倍，有的高达100倍乃至上千倍。显然，采取参照系比较的测定方法，我国的股票价格是高了，常态泡沫已在向非常态泡沫转化。但是，持相反意见的经济专家不认同市盈率比较法，觉得中国股票市盈率有自己的国情特点，依然各说各的，很难获得共识。
有
人说，股市中上市公司盈利是一年度年报的数字，然后以本年度每月每日交易的股票价格与之计算市盈率，而股市中炒作的是对于将来的预期。该种由以往、当下、将来三种力量组成的市盈率具有动态性质。假使上市公司年报出来的盈利较上年翻了一番，原来60倍的市盈率会变为30倍，假使将来会更好，原来60倍的市盈率会变为15倍。进而，以投资价值考察企业的成长性会容忍有着泡沫的偏高的市盈率，由于成长能增长利润使泡沫得到充填夯实。但是从我国股市的事实情况来说，上市公司广泛存在着只重融资不重视融资后的资金运用，在上市时得到一笔不错的创业利润，而上市后则未能用其融得的资金增长新的利润成长点，存在着利润递减的趋向。所以，以往、当下、将来的动态改变和对将来的预期只能表明市盈率是一个动态的概念，对我国60倍市盈率是高依旧不高的争论，依然会深陷公说公有理，婆说婆有理的混战格局。计算市盈率是世界各国通行的做法，但否定市盈率作为评价标准的国内外都大有人在。在只会烧钱不会赚钱的网络股火爆时，对于过高的市盈率，被用注意力经济眼球经济的理论来予以宽容，疑似自此可以更改企业务必赚钱的准则，便是和批吴派异曲同工的理论。近些年来，西方经济学界利用数学方法和经济学理念的结合，设计多种模型，执行股票价格变动中存在的泡沫和泡沫度的实证检验。却仍有人觉得股票价格是非常容易被动的，是不能够简单地用股票上市公司的盈利情况和股息分配的变动来解释的（参阅West，1988）于是，模型设计也就成了多余的事情。
市场运行
股市投资价值评估与吃“唐僧肉”致使股市运行扭曲
对市盈率标准不能得到广泛认同，并没有代表着不需要执行比较和界定。股票投资毕竟导致多种金融工具中的一种工具，而金融工具的投资价值可以用投资收益来执行比较，拿股票来看可以执行股价市盈率与积蓄存款、国债、企业债券等的收益率的比较，当投资股票的收益率好于积蓄收益率时，股市才有投资吸引力。我国当前1年期的积蓄存款利息率为2． 25％。，相当于44倍的市盈率。股市的收益率应当好于积蓄收益率，所以股价应该差于44倍市盈率才有吸引力。再更深一步说，股价市盈率反应的是企业的盈利情况，而真正能与积蓄存款利息对比较的是股份公司的分红泥息。当前多数公司不分配，少数公司即便分配也远差于其盈利额，因此按投资回报计算的事实市盈率已经不是60倍而是100倍或者200倍，也就是从投资价值来说投资股票得到的分红派息远差于积蓄存款，大体只有一年期积蓄存款利息的1/5。中国股市之所以投资价值低下，一个重要原因是把股市当成了“唐僧肉”，人人皆欲分而食之。股市的成长过程交织着多方面的利益争夺与协调让步，进而致使股市中存在着很多不规范的地方。
中国的股票市场是在理论准备和法制准备都不足的情况下诞生的，当时仍有不少人把它当作社会主义的异物，因此早期的股市是作为地方市场执行试验，由中国人民银行上海市分行和深圳分行先后准许成立证券交易所。但一经运行，迅速便被各方面发现了它的筹资功能，多地政府纷纷要求安排公司上市。 1992年中国证监会成立后，为了减轻上市公司的供求阻力，尤其是多地对公司上市的强烈要求，采取了所谓的分指标审计划上市的切块办法。将年度上市的总指标，切块分给各省市（部门）由他们去选择合适的上市公司，但是指标究竟以什么为标准，是以上市公司家数依旧股票流通量。如此多地区拿到这一指标后开始采取相应的对策，当采取流通量控制时，他们所选择的上市公司先将股份执行压缩，将企业的净资产大程度提升，以降低每个上市公司的流通股本。如一家有1亿元净资产的企业在评估后折为5元一股，将股本压到2000万元，然后申请上市，如此一来，多地申报的上市公司全是小盘股而且流通部分占总股本很小的部分，这就增长了多地区申报上市公司的数量（当前市场上交易的在1995－1996年度上市的多部分公司均属此列）。面对着这一阻力，只好更改指标分配办法，控制上市公司家数为主，如此一来，多地上市的公司流通数量越来越大，往往一家公司就融资数十亿元，而实际上该企业并没有那么多净资产。如此，在争夺上市指标主张多扩容、多筹资的过程中，很自然地造成了种种不规范。
各级政府在上市指标运用和上市公司的选择上，不是为一般企业的成长供应一个合理的资金途径，而是有目的地谋求国企解困。据相关方面预期，到1996年末，深沪上市公司中由政府和国有企业绝对控股的公司占70％，这些企业通过发行新股和配股所募集的资金达1120亿元。1997、 1998、1999三个年度发行的股票数迅速增长，而且刻意增长了大型国有企业的数量，再加之原上市公司的配股资金，保守预期，国有企业从这一市场拿走了差不多5000亿元资金。把濒临破产的国有企业诸如红光实业、大庆联谊等包装上市，欺骗了投资人。而由于上市是稀缺资源，公司上市之后即便运营不善，亏损累累，依然可以通过卖壳和买壳起死回生。“壳”之所以值钱，是由于买“壳”之后可以通过配股向市场圈钱。将欲取之，必先予之，依然是为了吃股市“唐僧肉”。
上市公司是股票市场的基石，上市公司的利润多寡是分析股市投资价值的首要指标。按理说，上市公司是为股市作奉献，属于被“吃”的对象。但在事实生活中，上市公司不是被吃的“唐僧”，而是吃“唐僧肉”的主力。他们先是高溢价发行，获取大批创业利润列为资本公积金，接着又以资本公积金执行大比例送股或转赠股份，扩大受发行范围制约的股本盘子，以后又以此扩大盘子为基础执行大比例配股，再一次向市场“圈钱”。而且胃口越来越大，溢价发行越溢越高。一级市场发行市盈率的高限曾经是6倍、8倍，后来改为18倍，再后来索性不加制约，新股发行市盈率一浪高过一浪，如铜峰电子发行市盈率34．6 倍，神州股份37．7倍，安徽科研40．632倍，安泰科技59．92倍，通海高科61．83倍。而闽东电力，更是将发行市盈率猛然提高到88．69倍，比当时二级市场的平均市盈率还要高。以市盈率作为检测标准，这类股票在发行募股时就是高溢价，它进入二级市场时便已经没有投资价值，全靠哄抬做市把价格向上推，市盈率胜过百倍也正自此而来。
上市公司是运营不善走下坡的居多，运营盈利上升的较少。原来设想通过股份制改革达到机制转换，实践中多数是把上
市圈钱作为惟一目标，机制转换仍未兑现，国有控股上市公司的运营机制运营情况与一般的国有企业差距不大，一般的国有企业的毛病在上市公司里都有。如此，伴随上市时获得的创业利润的渐渐消蚀，形成了时常流传的“第一年香飘万里，第二年米西米西，第三年变成垃圾”。该种现象从近几年深沪两市上市公司每股收益变动轨迹，可以得到证明。上市公司给股市贡献少，向股市索要多，而且某些上市公司还存在着向股市的额外索取。上市作为稀缺资源，争夺异常强烈。上市公司答谢为得到稀缺资源出过力、说过话的人员，常常给相关人员或其亲友配售内部职工股，致使本来作为加深企业凝聚力，给职工戴上“金手铐”的内部职工股更改了性质，形成上市公司公关工具。但是公关的钱事实上仍未由上市公司承受，而是从股市溢价中获得，如此，上市公司慷股市之慨，把股市作为交纳寻租金的来源了。再一种额外索取是自己做在或者配合庄家，制造虚假利润。琼民源制造巨额虚假利润，使原先属于垃圾股价猛烈推涨形成深市升幅最大的领头羊，是人所共知的。某些上市公司配合庄家炒作，公布虚假信息，随后又加否认，甚至否认后又肯定，人为制造信息误导，把水搅浑，此类事例不是一起二起。而如此做的目的无非是在一级市场之外还要再到二级市场啃一口“唐僧肉”。
从股票市场的本性来看，投资回报多寡是衡量船票价格高低的基准，国际上经济专家分析股市都着眼于股市的投资价值。而我国却如前面所分析的，由于争吃“唐僧肉”而伤害了股市的投资价值。2000年股市印花税和券商佣金为900多亿元，而2000年发布的上市公司上年盈利只有800多亿元，其中真正给投资人分红派息只然而150多亿元。所以，投资人很少关注投资回报，是股市运行扭曲之后的自然现象。
首要活力
前面分析了中国股市投资价值相当之低，这就提出了一个新的困难，股市投资价值不如积蓄，为何能够吸引大批存款流向股市呢？其奥秘在于积蓄存款和债券等金融工具都以利息收益作为投资回报，而股票则仍有着股票价格变动从价差得到收益的途径。这也就是，股市兼具投资和投机的两重性。诚然，论证中国股市投资价值有多大？投机原因有多重？是一个涉及到很多方面有待深入探讨的课题，在此只举一组简单的数字：即在2000年初沪深股市流通市值不足 8000亿元，到年末流通市值胜过15500亿元，其中有发行新股154只及配股164只，筹集资金1499亿元，余下的500
0多亿元是股价上升做大的蛋糕。印花税和券商佣金900多亿元从这里分割后，股市中机构和个人投资人的获益大概有4000多亿元。远远大于上市公司给投资人的大概150多亿元的回报。这几个简单的数字大体反应了2000年中国股市投资价值与投机收益的比较。中国股市的投资价值相当低下，可是，依然有大批的中小投资人涌入股市，登记股民高达5800万人。由于中小投资人除了向银行存钱和买国债之外，其余金融工具很少，致富门路很少，而股市火爆做大的蛋糕，对他们有吸引力。对于该种现象与其做出不正常或者很正常的价值分析，不如探索其中蕴含的不得已而为之的无奈。
股市运行的一个基本特点，是通过连续的无特定对象的买卖活动，从中博取股票价格变动的利益。风险和利益并存、股价的起伏波动、获利和被套的现象时时刻刻都在发生，这致使股市形成充满机会的动态过程，使股市有吸引力。当炒得火爆之后，不切事实的高盈利预期和广泛的投机狂热，会显现价格超常规上涨为基本特质的虚假繁荣。通过货币表现股票交易的收益会繁衍形成不可数的无限膨胀的“泡沫”，但只要货币持有者相信在这些交易中隐含着他们所预期的收益，无论该种预期多么充满幻想，他们全将纷至沓来地人市交易去吹胀泡沫。假如把股市泡沫从形成到破灭的过程当作击鼓传花，那么，只要鼓声不停，就会有人传花和接花，就会有风险爱好者来争抢最后的获利机会，而且婉拒出于好心的“泡沫”理论，婉拒股价泡沫已经很大的忠告。这是投机市场的本性，理论分析在于把握此一本性，不需要道德指责或维护辩解。
在有关股市的大辩论中，一方觉得由股价上升做大的蛋糕有着相当大的泡沫，由机构和个人投资人得到的4000多亿元的利差并没有正常；而另一方则觉得股价上升的过程正是股市财富效应增多的过程，是合理和正常的。尽管从股票市场价值运动的全过程来说，“财富效应”理论和“泡沫”理论其实是连通的，是观察同一事物的两种不同角度。“财富效应”理论描述的是在股价连续上升阶段所起到的激励投资，活跃热度活跃经济的积极作用。在击鼓传花过程中，只要鼓声不停，笑声和欢乐声便会时时泛起，引诱股市参与者进去博取那“财富效应”。“泡沫”理论描述的则是股价持续上升会越来越脱离上市公司运营业绩的事实，泡沫越来越大越稀薄，一遇风吹草动股价狂跌，便会因泡沫破灭导致危机。但是在泡沫破灭以前，财富效应论者不承认那是泡沫。然而，一个投机市场要靠持续吹大泡沫来保持，2001年假使股指不继续上升而仅仅打平，便会显现900:150的尴尬，如若股指下落泡沫缩减，更不堪设想。要求长期呈现为财富效应，其实是很难的。
股市兼具投资和投机的双重功能，但两种功能并没有是同方向的。1999年初上海B股指数只有ZI点，市盈率只有5倍，具有很高的投资价值，但追逐价差利益的股市参与者很少问津，长期交投冷淡，被觉得B股不具有投机价值。到2001年2月19号允许国内投资人进入B股市场，B股接连几个无量涨停，市盈率升到近对倍，市场反而活跃；2000年A股市场极其活跃，上证指数从1300多点上升到2100多点，被追逐投机利益者觉得是中国股市的黄金岁月，但股价越高，股票的投资价值越低。从投资或者投机的不同角度，将对股市做出截然不同的价值分析。也正由于如此，对于股市的理论分析很有必要同期从两个角度执行描述和分析，方能使辩论双方的认识渐渐靠近。
股价波动与庄家炒作
国股市的不规范和股市“泡沫”的泛起，在很大程度上是由所谓“在家”的机构主力哄抬拉起的。股市中的主力机构，尽占资金、人力、信息、工具、舆论的优势，它能够主动地、积极地认识市场和执行操作，可以做一次庄，把自己控制的某种股票价格拉起来，使该种股票价格远远好于它的合理价位，人为地制造“泡沫”；然后利用机会出货，庄家的货
派发完了，股价没有人去保持，便没有不跌的道理，又形成股价“泡沫”自然破灭的过程。主力的做庄过程大体上可以分为吸筹、洗盘、拉抬、整理、拔高、出货几个阶段，是一个相当长的过程。之所以需要相当长的过程，是由于股市中，股票价格的起伏波动，一般是使一部分人获利另一部分人亏损，庄家赚钱正是和911.html">小散执行博弈得来的。庄家的特点是主动利用‘选美博弈”原理，诱使911.html">小散循着“羊群效应”轨迹行动。庄家择一股票，在低价位时吸进所需要量的筹码，然后再有计划地将题材传布给公众，当少数圈内人获知这些题材时，价格仍在持续上升，得到信息而且买了股票的人都赚到了钱，于是形成挣钱示范效应，消息超传越广，跟风的人逐渐增多，主力庄家得到了出货机会，便完成了从吹大“泡沫”到把“泡沫”和期望留给911.html">小散，把财富留给自己的全过程。在主力做在的过程中，利用题材制造概念，正是按“选美博弈”规则编织美女幻影，诱发“羊群”对幻影造成丰富想象群起追逐，这时候概念不论是网络概念、基因概念、高科技概念依旧并购概念，都然而是庄家炒作的题材，而且运用题材使之成了套牢羊群的陷阱。做庄操纵股价、操纵市场，在任何一个国家的股票市场全将显现，都有不同程度的存在。但是现代规范的资本证券市场中有着大量的参与者和充分信息、近乎无成本的交易，使参与者不或许形成价格操纵者而导致价格的接受者，证券价格只由市场的供求力量来决定。世界各国形成和策划的各种交易制度的宗旨，无一例外的都在于维护市场的充分竞争性和灵活的流通性。至于庄家的活动余地则很小，而且有着各种规章来界定做在的违法性。有关股市中股票价格“泡沫”形成的理论，外国经济专家建立了种种模型，诸如希勒的Fads模型，萨莫斯的noise trading模型，艾伦和戈登的Churning bubbles模型。这些模型都把股票价格“泡沫”作为一种市场自发力量形成的过程。
在我国则不然，做在并没有被觉得违法，反而被觉得是活跃股市所必需的力量，在家被称作“股市潜力发现者”、“股价改变义务分析专员”，被鼓吹投资股市要追在、跟在。该种对在家的吹捧，致使庄家的种种违法举动被觉得是股市操作中正常现象，对在家姑息纵容。其实，庄家做庄的种种恶劣手法，违规动作，在股市传得很广，如此，我国的股价波动并没有是市场力量自发形成的过程，在很大程度上是庄家人为操纵炒作的结果，有关泡沫形成理论中的种种模型尽管也被在家聘用分析专员用来分析，却并没有是用来证明泡沫而是用作做庄策划的参考。10多年来股市中多次大起大落，留下了在家造市砸市的痕迹。
规范整肃与庄股情结
中国股市以追逐价差利益为首要活力源，它的运转不可避免地会造成泡沫。至于泡沫是常态泡沫依旧非常态泡沫？怎样界定检测？本来是经济学界多年来有着争论的课题。此番引起轩然大波，形成多方面关注的热点，其实是出于对整肃股市的不同理解和反应，是特殊条件和特殊环境使它热起来的，有人觉得稍微孙子兵法中“声东击西”、“指桑骂槐”、“围魏救赵”的味道。
规范股市已经提了多年，也做了不少工作。其中，在中国股市“唐僧肉”中分得最大份额的是在家，股市不规范的首要
表现是在家操纵股市。对庄家加深监管整肃是使中国股市健康发展的必要措施。但要动真格，却又有不少难处。庄家和911.html">小散本来在利益上是对立的，但是在股市活动的实践中911.html">小散却付出寻求庄家，发现庄家，观察庄家，以便从跟庄中分一杯羹，进而流传着“股不在好，有庄则灵”的说法。如此，“赌场论”本来是批评庄家的，所谓看别人牌的赌徒指的是在家。自此却触动了在股情绪，中小投资人也并没有体谅，纷纷起来辩解。其实，在家做任就是要赚911.html">小散的钱，啃股市这块“唐僧肉”。911.html">小散和庆家事实上并没有是利益共同体。监管整肃会损害某些方面的利益，触动某些痛处，遭到庄股情结的抵制并没有奇怪。春节后传闻股市因恐惧整肃而“撤庄”，股指下落，使各方利益代表人着急非凡。但也要目睹，股市做大蛋糕的4000多亿元的财富效应，在某种程度上带有纸上富贵的性质。“撤庄”的难度相当之大。当它不要求变现，留在股市，做空盘差于做多盘，它的确是财富效应。一旦都要求抛售变现，做空盘大于做多盘，便会显现股市流通总市值的缩水。1993年上证指数冲到1500多点的高点之后，盘旋下挫，到1994年6月只有300多点，蛋糕变小，流通总市值缩水80％，股市投资人全都亏折赔钱，对此大家记忆犹新。近些年加深监管整肃显现虎头蛇尾，深陷乱了管，管了死，死了放，放了乱的怪圈，便是由于监管和发展很难两全，投鼠忌器，下不了狠心。庄股情结的种种议论成了舆论阻力，姑息纵容和显现反复，有着它深刻的内在原因，也有着说不清道不明的万般无奈。
诚然，监管整肃是使中国股市迈向健康发展所务必的，但依本文分析得出的看法，则仍需要更改把股市当“唐僧肉”都来吃一口的不正之风，使股市具有投资价值。假使股市依然是没有投资价值，依然是依靠股价波动把攫取价差作为股市运转的活力源，那么，庄股情绪继续会将是股市心态中的主流。整肃股市需要正本清源，寻求运行扭曲的症结所在。