美SEC再生事端！暂停VIE架构上市，中概股赴美遭全面封禁？

本文来因为21世纪经济发文

8月17号，美国证券交易委员会（SEC）主席Gary Gensler在社交平台表明，其已需求SEC人士终止处理内地企业通过“空壳公司”在美国IPO的注册。

Gary Gensler在视频中表示，部分中国营运公司透过“空壳公司”向SEC注册上市，当美国投资人误以为自己正投资一间中国企业时，他们投资的企业或许是一间在开曼群岛注册的实体。他需求内地企业应完全披露在开曼群岛的实体与内地国内公司之间的资金流动。

VIE架构企业赴美上市再生变？

Gary Gensler所说的“空壳公司”所指的正是VIE机构（Variable Interest Entity可变利益实体），是指在国外注册的上市实体与国内业务经营实体相分离，国外上市实体通过协议方式控制国内实体的形式。

早在1994年，国务院就公布了《有关股份有限公司国外募集股份及上市的特别限定》，清晰国内公司向国外投资者募集股份并在国外上市时，需向国务院证券主管部门报批。但其中仍未就持股或控制国内业务的国外实体海外上市作出清晰限定，也致使其后红筹及VIE架构得以大行其道。

有沪上地区律所合伙人介绍称，依据《有关外国投资人并购国内企业的限定》的限定，关联并购应该得到商务部审批，而VIE模式中的国外上市主体以协议安排对国内经营实体执行控制，无需并购，进而能绕开难度极大的关联并购审批。

在他看来，VIE的国外上市主体也没有资产或事实经营业务，依据美国会计准则FIN46条款，国外上市主体依法将国内经营实体的会计报表给予合并，进而高达国外上市的财务标准，达到上市计划。

此外，采取VIE架构上市还可避开中国《外商投资产业指导目录》对外商投资的行业制约。这也是诸多企业选择搭建VIE结构赴美上市的原因。

据不完全统计，当前正在美国股市达到上市的285只中概股中，就有起码220家搭建了VIE架构。此外，在MSCI中国成份股中，当前所有在美上市中概股的成份股均采取VIE架构，首要汇聚在互联网和消费行业。

短时间内上市暂停但影响有限

在SEC主席讲话曝光后，市场纷纷忧虑将来搭建VIE架构的中概股依旧否能完成赴美上市工作。

“短时间受影响是必然的了。”但有负责海外投行业务的境内券商人员表明，SEC的讲话并没有代表着VIE架构中概股在美上市的全面封禁。

“短时间先暂停，随后出台规则，需求完全披露在开曼群岛的实体与内地国内公司之间的资金流动，如何达到完全披露需求规则来清晰。”

华兴证券（香港）首席经济专家兼首席策略分析专员庞溟也觉得，当前SEC暂停中国公司到美国做IPO的申报流程，但仍未完全禁止中国公司去登记，预期将来会增长若干更多的风险披露需求。在策划和落实这些额外披露需求的细则以前，美方对登记审查或许会暂停一波时间。

然而值得指出的是，本轮并不是SEC第一次提议对VIE架构的监管需求。

7月30号，Gary Gensler就曾公布与中国最近发展有关的投资人保护声明，提议由于最近中国的成长改变以及VIE结构的整体风险，其需求保证与中国经营主体有关的发行人注册声明生效以前需在招股书中明显且清晰的披露。

“当前SEC的确已经在减慢对中国公司的审阅速度。”有海外律师即表明，在此之前可以催促SEC加速审阅速度，但当前第一次审阅即固设在一个月的规则需求时间。

SEC也已经需求拟上市的中国公司在VIE、中国政府对上市能否有询问层面，供应许多、更全面的披露。但该海外律师也表示，除非修改法律，SEC没有权力正式“终止”中概股上市。

上述券商投行人员表明，尽管SEC的最新禁令会使VIE架构的中概股临时无法完成赴美上市，但事实上由于当前政策的未知性，搭建VIE架构的企业乃至其余意图赴美上市的企业都暂停了上市进程。

“反而可以说短时间也没有任何事实的影响。”

该投行人员也预期称，将来不具备VIE结构的中国公司，依旧有期望在美达到上市。而有VIE结构的中国公司，许多只需求在规则修订后，依规“完全披露在开曼群岛的实体与内地国内公司之间的资金流动”，也可以达到上市。

“这在实操方面对我们影响不会太大，就是招股书加几页的困难。”

重申中概股财务审计困难

除谈到敏感的VIE架构外，Gary Gensler还重申，务必允许PCAOB检查中概股的财务审计内容。其表明，假使中概股的审计师在将来三年内不供应他们的审计底稿和记录，那么这些企业，不管注册地在开曼群岛依旧中国，全会无法在美国上市。

2020年12月，美国《外国公司问责法案》经美国众议院、参议院投票统一通过和总统签字后形成正式法律。其中限定：

假使某家外国在美上市公司的会计师不能被PCAOB检视，则该公司须披露它能否为外国政府所有或控制；

假使PCAOB接连三年无法检视某家外国在美上市公司的会计师，该公司的证券将被禁止在美国证券交易所上市，且不得在美国司法管辖区内的场外柜台交易体系（OTCBB）或粉单市场等非公开市场持续挂单交易。

在此环境下，中概股赴美上市过程中，或许面对着必须向国外监管机构供应未脱敏的财务信息和运营报告的风险。

2021年3月24号，美国证监会公布实行《外国公司问责法》的临时最终修正案，逐渐推动《外国公司问责法》的落地。此后的5月13号，PCAOB也就《外国公司问责法案》中如何确定“不能有效实行会计监管”的认定细则征求意见。

尽管有关中概股财务审计的内容正在层层缩紧，但庞溟觉得，临时最终修正案提案允许中资公司的账目接受会计师事务所的二次审计，前提是这家会计师事务所要位于审计师接受PCAOB监管的国家。开展这项工作的会计师事务所或许要为其所提议的意见承受责任，且PCAOB可以检查其工作。

“这为将来美中两国监管机构的联合审计和跨境监管合作留下了适当的操作空间。”

庞溟觉得，对于市值较大的中概股来看，在香港第二上市或双重首要上市比较便捷；而对于中小市值的中概股来看，如有需求，更或许的选项则是从美国私有化退市随后再在香港从新上市。

“我们预期2021年在中美概股回到的趋势将保持，全年有希望有胜过10家以上的中概股斟酌以第二上市、双重首要上市或再上市方式回到内地或香港市场，同期将有许多的中国拟上市企业选择以内地或香港上市。”

庞溟表示，对于在中美概股来说，预期其出于国外融资需求、投资人基础、行业受监管情形、红筹与VIE结构上市便利度、港股市场连续创新等各层面斟酌，现阶段优先斟酌的回到上市地继续会是港股。

8月11号，在港交所业绩公布会上，港交所行政总裁欧冠升也曾表明，港交所收到逐渐增多有关香港上市的申请，当前有约200家企业正排队在港等候上市，有信心会有许多公司申请在港上市。